האם שוק הדיור בארה"ב הגיע לנקודת מפנה?

חמש שנים למשבר הפיננסי

השבוע אנו יכולים לציין חמש שנים לפרוץ המשבר הפיננסי שבצילו המתמשך שרוי כיום העולם המערבי. תאריך אפשרי לציון הפיכתה של בעיה אמריקנית מקומית למשבר בינלאומי הוא ההודעה ביום 9.8.2007 של הבנק הבינלאומי BNP Paribas שמרכזו בצרפת על הפסקת משיכות הרווחים מקרנות השקעה שלו בגלל הפסקת המסחר בני"ע המגובים בהלוואות משכנתא מסוג "סאב-פריים". לאור הפסקת המסחר בנגזרי המשכנתא לא ניתן היה עוד לחשב את ערך ההשקעות של הקרנות. "משבר הסאב-פריים" - התופעה של גידול מהיר של היקף חדלות-הפירעון של הלוואות משכנתא מסוג "סאב-פריים" שניתנו בארה"ב - הפך בכך למשבר פיננסי בינלאומי. בעקבותיו חוותה הכלכלה המערבית האטה כלכלית.

האם המשבר בתחום הדיור מתקרב לסיומו?

השבועון הבריטי "אקונומיסט" העריך בשבוע האחרון (ראו כאן) שייתכן שמשבר הנדל"ן למגורים בארה"ב מתקרב לסיומו. הסימנים המעידים על סיומו האפשרי של המשבר הם ירידה של של מלאי הבתים החדשים הלא-מכורים לשפל חסר תקדים, והתאוששות ראשונה של קצב התחלות הבנייה של בתים חדשים.

אם אכן עברנו את "נקודת הפיתול" של המשבר - נקודת הזמן שבה השתנה כיוון ההתפתחות של המדדים השונים - יש בכך סיבה לתחושה של הקלה. ההקלה אינה מעידה על חוסר סבלנות לגבי מועד שינוי המגמה, אלא קשורה לסיכוי ששינוי המגמה יחלץ אותנו מהתרחיש המאיים של שפל כפול ("Double Dip") שהיה עלול לגרום למשבר פיננסי בינלאומי שני. זוהי הסיבה שכל נתון סטטיסטי שמתפרסם נבחן בקפדנות ובחשש, כדי ללמוד ממנו אם לתקווה שהמשבר עומד לחלוף - יש אינדיקציות תומכות.

תמצית המשבר בתחום הדיור

המשבר הפיננסי בארה"ב החל כתגובה מחזורית לגיאות כלכלית מתמשכת שהביאה לעלייה מהירה של מחירי הבתים ולהשקעת-יתר בדיור. הביקוש הספקולטיבי להשקעה בדיור, זה שהופעל ע"י ציפיות להמשך עלייה מהירה של מחירי בתים וניזון מאשראי זול, מיצה את עצמו כנראה באמצע שנת 2006. מחירי הבתים התייצבו, לראשונה לאחר שנים, והביקוש הספקולטיבי החל להצטמצם. עודף בנייה - היצע הדיור אינו מסוגל להתאים את עצמו במהירות לשינויי ביקוש - גרם במהרה לתחילת ירידה של מחירי בתים.

ירידת מחירי הבתים הקיפה, למרות שונות גיאוגרפית, את כלל שוק הדיור בארה"ב, והוכיחה את עצמה כתרחיש בעל פוטנציאל נזק עצום. ראשית, ירידת מחירי הבתים קטעה את הביקוש הספקולטיבי ויצרה בכך עודף היצע מבהיל, שהאיץ את ירידת המחירים. שנית, ציבור גדול מקרב לווי הסאב-פריים התגלה בדיעבד כבעל יכולת נמוכה לעמוד בהתחייבויות שנטל על עצמו, ובעקבות זאת חל גידול ניכר של היקף חדלות-הפירעון ומימוש בתים ע"י הבנקים, עובדה שגרמה כשלעצמה להופעתם בצד ההיצע של בתים שנתפסו ע"י הבנקים. שלישית, החמרת קריטריונים למתן אשראי בעקבות הלקחים הראשונים של המשבר הקטינה את נכונות הבנקים להמשיך ולהלוות לרוכשי בתים, תופעה שהקטינה עוד יותר את היקף הביקוש לרכישת דיור. ולבסוף, ירידת מחירי הבתים גרמה לתופעה של "חדלות-פירעון אסטרטגית" - החלטה רצונית של לווים שמחירי בתיהם ירדו אל מתחת ליתרת הלוואותיהם לנקוט בצעד של חדלות-פירעון - בגלל האופציה השמורה ללווה האמריקני לוותר על הבית ובתמורה להתחמק מתשלום החוב בגינו.

ירידת המחירים המצטברת של בתים הייתה שונה באזורים גאוגרפיים שונים, אבל הירידה הממוצעת המצטברת הייתה למעלה מ-30% - הירידה החריפה ביותר מאז השפל הגדול של שנות ה-30'.

מהי חשיבותה של נקודת המפנה?

הסימנים החיוביים בשוק הדיור הם חשובים, בעיקר בגלל האלטרנטיבה. האצת קצב התחלות הבנייה תתרום לחידוש הצמיחה הכלכלית, ולכן להגדלת ממדי התעסוקה. סימנים חיוביים לגבי רמת הפעילות המשקית ישפיעו גם על נכונות המשקיעים לחזור ולחדש את ההשקעה בענפי המשק. המנועים הגדולים של הכלכלה ישובו לפעול.

עליית מחירי הבתים תחזיר לשוק הדיור ביקוש ספקולטיבי חשוב. אבל חשוב יותר: עליית מחירי הבתים תקטין את סיכון האשראי של הבנקים הגלום בתיק המשכנתאות הקיים.

ומה אם לא מדובר בנקודת מפנה?

האיומים הנובעים מאפשרות של ירידה נוספת של מחירי הבתים על יציבות המערכת הפיננסית הם חמורים. ה"אקונומיסט" מצטט הערכה לפיה קרוב ל-3 מיליון בתים בארה"ב שעוקלו מידי הלווים - נמצאים עדיין בתהליכי מימוש בידי הבנקים. ללא חידוש של הביקוש הספקולטיבי המונע ע"י ציפיות חיוביות, בתים אלו יגיעו בסופו של דבר לשוק ויפעילו לחץ נוסף לירידת מחירי הבתים. התוצאה תהיה נזקים גדולים למערכת הפיננסית.

אבל יש איום נוסף על המערכת הפיננסית. ירידת המחירים המתמשכת גרמה לכך שכרבע ממשקי הבית שיש להם חוב על הבית נמצאים כיום במצב שערך ביתם נמוך מיתרת החוב שלהם. בגלל הנוהג הקיים בהלוואות משכנתא בארה"ב, יש ללווים אלו זכות חוקית לוותר על זכויותיהם על הבתים לטובת הבנקים, ובתמורה לזכות במחיקת יתרת חובם. השאלה עד כמה משקי הבית יממשו את זכותם זו תלויה במגמת מחירי הבתים: אם מחירי הבתים ימשיכו לרדת - יגבר הפיתוי של הלווים לנטוש את הבתים. אקט זה, במידה שיתפשט, יסכן את המערכת הפיננסית כיון שהוא יגרום לה הפסדים כבדים בגין הלוואות משכנתא שבשלב זה עדיין מתפקדות. נזכור שלפי השיטה האמריקנית, ההפסד שצבר בעל הבית בגלל ירידת מחירו (או, ליתר דיוק, הערך הנקי השלילי שגלום בבית) ניתן למעשה לביטול ע"י העברתו לבנק.

מכאן ברורה חשיבותו של שינוי המגמה: לפי הערכה שמצטט ה"אקונומיסט", ערך הנזק הפוטנציאלי שייגרם ע"י "חדלות-פירעון אסטרטגית" עומד כיום על כ-700 מיליארד דולרים. כל עלייה של מחירי הבתים מקטינה את הסיכון של נטישת בתים ומקטינה את הנזק הפוטנציאלי למערכת הפיננסית הגלום בנטישה כזו. זוהי הסיבה שכל נתון חיובי נוסף לגבי שוק הדיור מתקבל ברגשי הקלה.