ה"פרי-סייל" כאופנה - עולם חדש של סיכונים פיננסיים בשוק הדיור

 

בשנתיים האחרונות חל שינוי מהותי בהרכב עיסקאות הדיור בישראל: חלקן של הדירות החדשות בסך העיסקאות גדל ע"ח דירות מיד שנייה. שינוי זה התרחש במקביל לשינוי נוסף: חלק משמעותי מהדירות החדשות נמכרו בשיטה של מימון דחוי, כך שהרוכש משלם ליזם בעת ההתקשרות חלק קטן ממחיר הדירה (15-20%) ויתר התשלום אמור להתבצע כולו במועד מסירת הדירה לרוכש. למרות ששיטת מכירה זו (שכונתה בעבר "פריסייל") כבר הייתה קיימת מקודם - היא נגעה רק לחלק מצומצם מהיצע הדירות של היזמים, והפכה בשנתיים האחרונות לפופולרית. זהו שינוי בדרך שבה רוכשי דירות מממנים את הרכישה, והוא מביא איתו גם שינוי בחשיפה של הצדדים לסיכונים פיננסיים. הרשימה המובאת כאן מנסה להצביע על התופעה ועל השלכותיה האפשריות.

בכל עיסקת רכישה של דירה מגולם סיכון פיננסי

כאשר אתם מבצעים עיסקה שאיננה מסתיימת בנקודת-זמן יחידה (עיסקה שנלווה לה לוח תשלומים) - אתם נחשפים לסיכון פיננסי. זה יכול להיות סיכון בסיס (שנוצר כאשר התשלום העתידי שלכם "חונה" בנכס שמחירו אינו קבוע ביחס למחיר הנקוב בעיסקה - חישבו על הזמנת מכונית חדשה), סיכון אשראי (הסיכון שהצד האחר לעיסקה לא יעמוד בתנאי העיסקה שנקבעו) או סיכון ריבית (סיכון שייגרם לכם הפסד בגלל שינוי ריבית השוק). בעיסקה אופיינית של רכישת דירה יש תמיד 'מתיחה' של התשלומים, ולכן גלום בה סיכון פיננסי. הוא קיים, בין שאתם מודעים לו ובין שלא; השאלה היא מהי החשיפה של הצדדים לסיכון הפיננסי וכיצד אתם מתמודדים איתה. 

רכישת דירה חדשה מיזם - כיצד נראית עיסקה אופיינית?

הנוהג שהשתרש בישראל הוא לחתום על הסכם בין הצדדים עוד לפני שבניית הדירה הסתיימה (מה שמכונה "רכישת דירה על הנייר"). בעיסקה מסוג זה, הרוכש איננו מקבל לידיו בעלות על דירה (היא עדיין לא נבנתה וממילא איננה רשומה כנכס במרשם המקרקעין) אלא זכויות חוזיות הנוגעות לדירה שתיבנה בעתיד. מקורות המימון של רוכש הדירה בעיסקה אופיינית הם שילוב של הון עצמי (שאצל משפרי-דיור יש לחלץ את רובו מדירת המגורים הנוכחית על-ידי מכירתה) ושל אשראי שניתן לו על-ידי הבנק ("הלוואת משכנתא"). להסכם הרכישה נלווה לוח תשלומים: תשלום ראשון במעמד החתימה על החוזה, תשלומים עתידיים במהלך הבנייה, ותשלום אחרון במועד מסירת החזקה. כדי שהרוכש יעמוד בלוח התשלומים עליו לשחרר כספים המושקעים בנכסים פיננסיים (אם מדובר במכירת דירה קיימת עליו לסנכרן את התקבולים ממכירת הדירה הקיימת עם לוח התשלומים שלו ליזם), ולהעביר את כספי הלוואת המשכנתא לידי היזם. 

התזרים שמקבל היזם איננו צריך להיות מסונכרן עם מועדי התשלום של הרוכשים: מאחר שפרויקטים של בנייה למגורים מלווים כולם על-ידי מוסד פיננסי (לרוב בנק) - הבנק המלווה משחרר ליזם תשלומים לפי מפתח שנקבע מראש המסתמך על התקדמות הבנייה בפועל. לכן, שחרור הכספים ליזם יכול להיות ממומן מתשלומי הרוכשים שכבר הופקדו בחשבון הפרויקט בבנק המלווה, או לחילופין בצורת קו-אשראי שהבנק מעמיד ממקורותיו ליזם.

גידור הסיכונים הפיננסיים בעיסקה

כיצד מטופלים הסיכונים הפיננסיים בעיסקה כזו? סיכון הבסיס של היזם (התייקרות אפשרית של עלות הבנייה במהלך הפרויקט) מגודר באמצעות הצמדה של יתרת החוב של רוכש הדירה למדד תשומות הבנייה, שאמור לשקף התייקרויות אפשריות של עלות הבנייה. שימו לב ש"טיפול" זה איננו מעלים את הסיכון הפיננסי שקיים - הוא רק מעביר אותו מהיזם אל כתפי הרוכש. בכך, מחיר הדירה הנרכשת איננו נקבע סופית במועד החתימה ובמקומו נקבע מנגנון הצמדה של יתרת החוב. 

האם יש לרוכש הדירה דרך לגדר סיכון זה (לדוגמא: להצמיד את כספו למדד עלות הבנייה)? לא - אין בישראל פיקדונות בנקאיים הצמודים למדד תשומות הבנייה. אם-כך, מדוע הרוכש מסכים לקחת על עצמו חשיפה זו להתייקרות עלות הבנייה? מן-הסתם כי לאור הציפיות הרווחות להמשך העלייה של מחירי הדירות הוא מאמין שבעצם רכישת דירה "על הנייר" הוא יוצר לעצמו רווח הון (עליית מחירי הדירות) שיהיה גדול יותר מהתייקרות אפשרית של יתרת החוב ליזם (התייקרות עלות הבנייה). כלומר: הרוכש נכנס למעשה לפוזיציה (גם אם אינו מודע לחלוטין לעצם חשיפתו לסיכון) כיון שהוא סבור שככלל - מחירי הדירות בישראל עולים בקצב מהיר יותר מהתייקרות עלות הבנייה. 

פרט לסיכון הבסיס, הרוכש חשוף גם לסיכון ריבית: כל עוד לא נטל את הלוואת המשכנתא הוא איננו יודע מהי עלות (ריבית) ההלוואה. ייתכן שבקשתו להלוואה אושרה על-ידי הבנק כששיעורי הריבית על הלוואות משכנתא היו עדיין נמוכים, אבל בבוא היום לשלם ליזם (כעבור שנה? ארבע שנים?) יסתבר לו ששיעורי הריבית על הלוואות המשכנתא עלו ואיתם גם נטל התשלומים השוטף בגין אותה הלוואת משכנתא. 

לבסוף, סיכון האשראי בעיסקה כזו מגודר עבור הרוכש באמצעות הערבות (לפי "חוק המכר - דירות") שהוא מקבל מהבנק המלווה כנגד תשלומיו ליזם. הבנק, מצידו, דואג לשחרור מבוקר של הכספים ליזם כדי שבכל שלב של הבנייה ערך הפרויקט (הקרקע + מה שכבר נבנה עליה) יהיה גבוה יותר מהסכום המצטבר שכבר שוחרר ליזם, ולכן הבנק יוכל תמיד להשלים את הפרויקט בכוחות עצמו מבלי שייגרמו לו הפסדים.

שיטת ה"פריסייל" משתלטת על שוק הדירות החדשות

שיטת המכירה הקרויה "פריסייל" (PRESALE) איננה חדשה בישראל. גם בעבר, יזמים נהגו למכור חלק מהדירות המתוכננות כבר בשלב מוקדם מאד של הבנייה (אפילו לפני שהחלה). מדובר היה בניסוי - מכירת חלק מצומצם מאד של הדירות בפרויקט - שנעשה בעידוד הבנקים המלווים כדרך "לבחון את טמפרטורת המים": לאמת את ההנחות המוקדמות של הבנק והיזם לגבי מידת האטרקטיביות של הפרויקט ולספק אינדיקציה לכך שמחירי הדירות ששימשו את הצדדים לצורך הערכת הפרויקט ורווחיותו הם מציאותיים. מאחר שמדובר במכירה בשלב מוקדם מאד של הפרויקט, נקבע בעיסקאות אלו הסדר תשלומים ייחודי, לפיו הרוכשים יידרשו לשלם רק 20% ממחיר הדירה במועד חתימת החוזה, ואת שאר התשלום - רק במועד קבלת החזקה על הדירה (לפעמים אפילו כעבור 4-5 שנים). 

בגלל תקופת ההמתנה הארוכה שבין המכירה לקבלת החזקה על הדירה, סוג זה של עיסקה התאים בעיקר למשקיעים (ואולי גם למשקי בית שהתקשו לממן רכישת דירה בדרך המקובלת). מידת האטרקטיביות של עיסקה כזו לרוכש היא פונקצייה של הציפיות לעליית מחירי דירות: אם הוא מעריך שמחירי הדירות בישראל ימשיכו לעלות בשנים הבאות - הוא מצא בעיסקה כזו דרך לבצע עיסקה עתידית ש"נועלת" עבורו את מחיר הדירה. משק הבית ממנף בכך את ההון העצמי (כאמור - רק 20% ממחיר הדירה) לצורך השקעה ספקולטיבית. למעשה, משק הבית יכול לנצל את עליית המחירים הצפויה ליצירת רווחי הון נוספים על-ידי עיכוב מכירת דירת המגורים שלו עד למועד קבלת החזקה של הדירה הנרכשת, כשבכך הוא נהנה מרווחי הון (=עליית מחירים) על שתי הדירות (הקיימת והעתידית). בעולם שבו עליית מחירי דירות נתפסת כמציאות קבועה - יש בהימור זה דרך סבירה ליצור רווחי-הון. מטבע הדברים, שיטה זו מתאימה פחות למשקי בית שרוכשים דירה לצורך מגורים: אופק השימוש רחוק מידי עבורם.

אז אמנם שיטת ה"פריסייל" איננה חדשה בישראל, אבל השינוי שקרה בשנתיים האחרונות הוא שהיא הפכה משיטה שולית, שמתאימה למשקיעים אוהבי סיכון (או למשקי בית שמתקשים לממן רכישת דירה בדרך המקובלת), לשיטה פופולרית, סוג של "דרך המלך" לרכישת דירות חדשות. בדקו את המודעות המתפרסמות בתקשורת: דירות חדשות רבות מוצעות "על הנייר" בתנאי "פריסייל", כשהתשלום הנדרש בחתימת החוזה הוא 15-20% ויתרת התשלום נדחית למועד קבלת החזקה על הדירה.

מה גרם לשינוי?

לאחר שנים ארוכות שבהן הריבית המוניטרית היתה אפסית, החל בנק ישראל לקראת אמצע 2022 להעלות את הריבית, במקביל להעלאות של בנקים מרכזיים אחרים. ההעלאה היתה דרמטית: בתוך 13 חודשים (מאפריל 2022 עד מאי 2023) העלה בנק ישראל את הריבית המוניטרית מ-0.1% ל-4.75%. ריבית ה"פריים" - ריבית הייחוס של הבנקים המסחריים, המחושבת כתוספת של 1.5% לריבית המוניטרית - עלתה בהתאם, מ-1.6% ל-6.25%. העלאת הריבית חילחלה במהירות לשוקי ההון: התשואה לפידיון על אג"ח ממשלתיות קצרות-טווח (שנה) עלתה מ-0.2% ל-4.7%, ועל אג"ח ארוכות (10 שנים) מ-1.4% ל-3.8%. לשינוי דרמטי זה היתה השפעה מיידית על ריבית המשכנתאות, כשעיקר ההתייקרות חלה על הלוואות שקליות בריבית משתנה המבוססות על ריבית ה"פריים", הלוואות שהפכו לפופולריות במיוחד בעשור האחרון.

זינוק שכזה של ריבית המשכנתאות היה חייב להשפיע שלילית על הביקוש לאשראי לדיור ועל הביקוש לרכישת דירות. וזה אכן קרה. ירידה משמעותית נרשמה בקצב המכירות, ובעקבותיה נרשמה עלייה במלאי הדירות הלא-מכורות. ירידת הביקוש גרמה לכך שמחירי הדירות הממוצעים נעצרו לאחר שנים של עלייה מהירה והחלו לרדת. בגלל דלות הסטטיסטיקה בישראל בנושא הדיור (שימו לב שאין למעשה מדד רשמי של מחירי דירות בישראל אלא רק אינדיקטור) קשה לקבל תמונה ברורה על המתרחש, אבל בגלל עוצמת השינויים שחלו די באינדיקטורים הללו כדי להבין את שינוי המגמה: את מיתון הביקוש לדיור ואת השפעת המיתון על מחירי הדירות.

מיתון הביקוש משפיע אמנם על כל שוק הדיור - גם דירות חדשות וגם דירות מיד שנייה - אבל הסיכון העיסקי העיקרי מתמקד ביזמים, שבשל האטת המכירות עלולים להיקלע לקשיי נזילות ולסיכון של קריסה פיננסית. בעקיפין, הסיכון של היזמים מחלחל גם לבנקים המממנים אותם. ירידת מחירים עלולה ליצור גם סיכון נוסף, משני, ליזמים: אם הציבור יצפה שמחירי הדירות ירדו - הוא עלול לדחות את הביקוש לרכישת דירות. בכך, יש לתופעה זו תכונה פרו-מחזורית של ליבוי עצמי: ההאטה הבסיסית של הביקוש (פרי עליית הריבית) מתחזקת עקב הצטרפות רכיב ספקולטיבי (פרי שינוי לרעה של ציפיות הציבור לגבי המחירים). משום כך, היזמים נוטים להימנע מהוזלה גלויה של מחירי הדירות ולקדם את המכירות על-ידי הוזלה סמויה שלהם: שיפור תנאי התשלום עבור הרוכשים, הוספת הטבות חומריות לדירה הבסיסית, סיבסוד אשראי שנוטלים הרוכשים מהבנקים ("הלוואות קבלן"), או כפי שקורה בשנה האחרונה - הרחבת שיטת ה"פריסייל" לחלק נרחב מההיצע. התוצאה של אסטרטגיה זו היא ששיטת ה"פריסייל" הפכה מבלון ניסוי לדרך מקובלת לרכישת דירות. בכך, היזמים הצליחו להתמודד עם האיום של מיתון הביקוש: הכותרות בתקשורת מדווחות על גידול במספר העיסקאות ואפילו על התייקרות מחירי הדירות. לכאורה - נס.

מה קורה לסיכונים הפיננסיים?

העובדה שמשקי בית רוכשים כיום דירות חדשות כשהם נדרשים להעמיד במזומן במועד הרכישה רק 20% ממחירן (לפעמים אף פחות) ויכולים (אבל אינם חייבים) לדחות את יתרת התשלום למועד המרוחק של קבלת החזקה על הדירה - משנה את מפת הסיכונים הפיננסיים ואת חלוקתם. כשמדובר במשפרי דיור (האמורים לממן את הרכישה על-ידי מכירת דירת המגורים הנוכחית), החשיפה של משקי הבית ל"סיכון הבסיס" גדלה: הם חשופים לסיכון שמחירי דירותיהם הנוכחיות ירדו בתקופת הבנייה, ואז ייתכן שהתמורה שיקבלו ממכירת דירתם הקיימת תהיה קטנה משתכננו. חלקם אולי ייאלצו לוותר על הדירה שרכשו. 

החשיפה לסיכון ריבית בעיסקה זו ממוקדת ברוכש. תכנון פיננסי גרם כנראה לרוכש להעריך שיש ביכולתו לממן את רכישת הדירה בעזרת הלוואת משכנתא. הערכה זו מתבססת על הריביות בשוק המשכנתאות במועד החלטת הרכישה. אם הריביות בשוק המשכנתאות תעלינה בתקופה הארוכה שבין מועד הרכישה לבין מועד קבלת החזקה על הדירה - ייתכן שהרוכש לא יוכל לקבל מהבנק את מלוא ההלוואה שתכנן שכן הנטל השוטף של תשלומי המשכנתא יגדל ויחרוג אז מיכולתו הכלכלית. למרות שסיכון כזה היה קיים גם בעיסקאות שהיו מקובלות בעבר - מרחק הזמן שבין מועד הרכישה לבין מועד קבלת החזקה על הדירה קפץ ממספר חודשים למספר שנים: אין לרוכש דרך לדעת מה יהיה הנטל השוטף של אותה הלוואת משכנתא בעתיד הרחוק. אישור עקרוני של בקשת האשראי בשלב מוקדם איננו מספק תשובה לבעייה זו.

החשיפה לסיכון האשראי בעיסקה זו גבוהה משהיה מקובל בעיסקאות מכירה בעבר. לא רק שעליית שיעורי הריבית עלולה לגרום לכך שרוכשים לא יוכלו לעמוד בהתחייבויותיהם להשלים את תזרים התשלומים שנטלו על עצמם בגלל עליית היחס שבין תשלומי המשכנתא השוטפים לבין הכנסותיהם, אלא שקיימת אפשרות שמצבו הכלכלי של רוכש הדירה, שאיפשר לו לקבל החלטת רכישה, יורע בתקופה שתחלוף בין מועד הרכישה לבין המועד בו יפנה לבנק לצורך הגשת בקשה למשכנתא.

מעבר לסיכון של אירועים אישיים-ספציפיים ניתן לזהות סיכון מערכתי, שעלול להתממש אם יתפתח תרחיש מסוכן. התרחיש המסוכן בתיאור לעיל הוא שילוב אפשרי של מיתון כלכלי (שיפגע בהכנסות משקי הבית ויקשה עליהם להשלים את התחייבויותיהם ליזמים), ירידת מחירי דירות (שתיצור "בור" בתוכניות המימון של משפרי דיור) ועלייה של ריבית המשכנתאות (שתקטין את יכולות המימון של משקי בית בגלל פגיעה ביכולתם לשרת את החוב שתכננו לקחת על עצמם). התוצאה היא שהרחבת ה"פריסייל" - פתרון יצירתי למימון רכישת דירות חדשות שאיפשר ליזמים לחדש את הביקוש לרכישת דירות ולחלץ את עצמם ממשבר מיידי - יצרה חשיפה מערכתית מוגדלת של ענף הבנייה (והבנקים) להאטה כלכלית במשק. חלק ניכר מחשיפה זו חל על משקי הבית, שייתכן שאינם ערים לה: רובם, מן-הסתם, בונים על כך שמחירי הדירות תמיד יעלו, וסבורים לכן שהפוזיציה שבה נקטו מבטיחה להם רווחי-הון משמעותיים. יכול להיות. נקודת המבט של ניהול סיכונים היא שונה: היא איננה מתמקדת בשאלה "מה יקרה?" אלא באפשרות שיתממש תרחיש מסוכן ובהערכת הנזק במקרה כזה.

מהן המסקנות האפשריות העולות מניתוח זה?

המסקנה הראשונה היא שהפתרון היצירתי של היזמים (ואיתם אולי הבנקים המלווים), שאיפשר להם להתמודד עם ירידת הביקוש לדירות ובכך להקהות את עוקצה של העלייה החדה של ריבית המשכנתאות - איננו פתרון אמיתי. זהו רק פתרון זמני, מאלחש, שיוצר חשיפה מערכתית מוגדלת לתרחיש של מיתון כלכלי ועליית ריבית. אם הביקוש הנחלש לרכישת דירות - שלכאורה כבר הראה סימני חיוניות - ישוב להיות נמוך - ייתכן  שבעייה שלכאורה כבר טופלה בהצלחה תצוץ מחדש לכשהרוכשים יתקשו לעמוד בלוח התשלומים. זה אומר שסיכון שלכאורה גודר - לא באמת גודר אלא רק "הוזז" אל מחוץ לתמונה. ייתכן שירידת הביקוש הוסטה משוק הדירות החדשות לזה של הדירות מיד שנייה, וצפוי שפל במכירת הדירות מיד שנייה שיגרום לירידת מחירים וישפיע בעקיפין על מצב היזמים בגלל קושי מצד משפרי דיור להשלים את מכירת דירותיהם הנוכחיות כדי לעמוד בלוח התשלומים. זה אומר שהסימנים החיוביים שמתפרסמים לגבי התחדשות הביקוש והתחדשות עליית המחירים הם מוטים, שכן היזמים מבצעים הוזלות מחירים סמויות שאינן נתפסות ברדאר של מחירי הדירות.

ככלל, ייתכן שמשקי הבית "יושבים" על יותר מידי נדל"ן בתיקי ההשקעות שלהם, רבים בהסתמך על "פוזיציה", והם עלולים להיפגע קשות במקרה של ירידת מחירי דירות. זה אומר שירידה של מחירי הדיור תהיה בעלת השפעה מזיקה יותר על מצבו של ענף הבנייה משהיה צפוי אילו התפתחה האטה מתוך מצב עניינים 'רגיל', לפני שכולם טיפסו על סולמות הפוזיציה. זה אומר שהמערכת הבנקאית מזרימה יותר מידי מימון לענף הבנייה מתוך תקווה שהזרמה זו תעלים את ההפרעה ו"תחליק" את המחזור, בעוד שהיא עלולה להעצים את השפעותיו ההרסניות של מיפנה מחזורי. זה אומר שהרגולטור היה צריך להתייחס בספקנות לידיעות על תחיית הביקוש לדיור ולחשוש שהתאוששות זו, שארעה למרות שיעורי הריבית הגבוהים, היא מלאכותית וראוי היה שלא להתבשם ממנה אלא להתייחס אליה בחשדנות כאל הגדלת החשיפה המערכתית לסיכונים ולדרוש לכן מהבנקים לחזק את יכולת ספיגת הזעזועים שלהם. 

כותרות התקשורת מציינות באחרונה את התחדשות העלייה של מחירי הדירות וחוזרות לטענות הישנות על מחסור בהיצע הדיור (או חסמים בירוקרטיים) שגורמים לספירלת מחירים. ייתכן שאבחנה זו מוטעית. בהינתן העלייה החדה של ריבית המשכנתאות והשפעתה השלילית החזקה על הביקוש לדיור, התחדשות העלייה של מחירי הדירות (אם בכלל להאמין לנתונים שהתפרסמו) היא חידה שאיננה ניתנת להסבר באמצעות נימוקים של מחסור זמני בכוח-אדם מקצועי בענף הבנייה או צוואר בקבוק תכנוני. הדבר נכון ביתר-שאת על רקע ההאטה הכלכלית שתיגרם ככל הנראה למשק הישראלי בשנה הקרובה בעקבות המלחמה. ייתכן, לכן, שהסכנה של משבר בענף הבנייה לא חלפה אלא אולי אף התעצמה: האופנה של רכישת דירות בעיסקאות עתידיות (שיטת "פריסייל") עלולה להסתבר כפצצת-זמן.

משבר אמיתי ומשבר מדומה: מה על הממשלה לעשות בנושא הדיור?

 

מה קורה מסביבנו?

אנחנו מצויים בעיצומו של אירוע כלכלי שמקורו במגפת הקורונה. המשק העולמי ספג חבטה שהוציאה אותו מאיזון והסיטה אותו ממסלולו. הוא נאבק עתה לשוב לאיזון ולתוואי הצמיחה המקורי. זה איננו תהליך זול, אוטומטי או קצר: נגרמו כבר נזקים כלכליים כבדים, נדרשת התערבות ממשלתית כדי לסייע לסקטור הפרטי להתאושש, ותהליך ההתאוששות יימשך כנראה (כך אנחנו למדים מהפירסומים המקצועיים) עד לסוף 2022. 

מה שאנחנו רואים עכשיו מסביבנו איננו תמונת סיום של האירוע: אנחנו עדיין בחדר התאוששות. המערכת הכלכלית איננה יציבה עדיין. הייצור העולמי טרם חזר לרמתו מלפני המשבר, קיימים צווארי בקבוק נקודתיים שיוצרים חוסרים קריטיים ותנודות מחירים, ושוק העבודה עדיין סובל מרמה גבוהה של אבטלה. אי-הוודאות מפריעה לשוק הפרטי לחזור לפעילות מלאה. מנגד, הממשלות מנסות לסייע למשק הפרטי לחזור לפעילות אפילו במחיר סיכון רפואי, ומצמצמות את ההגבלות הרפואיות שהוטלו על הציבור.

ערפל קרב שורר. הסימנים החיוניים של המשק (וזה נכון בכל העולם) אינם מצביעים על תמונה חד-משמעית: האם הביקושים הפרטיים שנפגעו בתקופת הקורונה ישובו במהרה לרמתם הקודמת ויאפשרו לתוצר ולתעסוקה לחזור למסלול ארוך-הטווח, או שיש צורך להזרים ביקושים ממשלתיים שימריצו את תהליך ההחלמה (לדוגמה: הגברה דרמטית של ההשקעות הממשלתיות)? האם קיימת בעייה של סינכרון בחזרת המשק הפרטי לתפוקה מלאה (צווארי בקבוק בתחום ההובלה הבינלאומית, מחסורים נקודתיים בחומרי גלם)? האם עליית המחירים שמסתמנת בחודשים האחרונים מבשרת על תחילתו של תהליך אינפלציוני שידרוש - לראשונה זה יותר מעשור - ריסון מוניטרי כדי למנוע גלישה לעולם אינפלציוני? 

בניגוד לכמה פרשנים בהם נתקלתי, שמצביעים על מסקנות חד-משמעיות ודורשים מהממשלה לנקוט בצעדים נמרצים - אני סבור שעל ההנהגה הכלכלית להיזהר גם באבחנה וגם בנקיטת צעדים כלכליים: יש אמנם מחיר להשתהות התגובה, אבל יש מחיר גבוה יותר (גם פוליטי) לנקיטה במדיניות מוטעית. לכן ראוי להיזהר בהערכת המצב ובאבחנה לגבי מצב המשק וצרכיו, ועוד יותר ביישום תוכנית כלכלית. לא תהיה הזדמנות שנייה לממשלה הזו, ואסור לה לכן להיחפז. גם אין סיבה כלכלית לחיפזון, למרות המהומה התקשורתית.

הסיפור של שוק הדיור בישראל

כל מה שאמרנו לעיל נכון בוודאי לגבי שוק הדיור. הכותרות זועקות את נתוני עליית המחירים (מדד מחירי הדירות, מדד מחירי תשומות הבנייה) ואת נתוני המשכנתאות של החודשים האחרונים. הדהוד הכותרות מחזק את הרושם שאנחנו נמצאים בעיצומו של משבר דיור חמור ('דה-מרקר', 13.7.2021: השרה איילת שקד: "שוק הדיור במצב הקשה ביותר אי-פעם"). מוצעת גם פרשנות לפיה "... הנתונים האלה, שממחישים את הרתיחה שבה מצוי שוק הדיור, מעידים בעיקר על דבר אחד: הציבור הישראלי בפאניקה, הוא אינו מאמין שלממשלה החדשה יש תוכנית משמעותית להתמודדות עם מחירי הדירות המאמירים – והוא רץ לרכוש דירה מחשש שבעוד חודש או חודשיים המחירים יעלו עוד" (יעל דראל, 'דה-מרקר', 11.7.2021). 

אני מציע לשקול ששתי האמירות הללו, שמתארות מצב דרמטי בשוק הדיור של 2021 שמחייב נקיטת צעדי מדיניות מיידיים, הן מוטעות, וזאת משלושה טעמים: א) אין מקום לקביעת דיאגנוזה שקולה לשוק הדיור על-סמך האינדיקטורים הלא-יציבים המתקבלים ביציאה ממשבר הקורונה (כותרת לדוגמא: "השוק בוער: שיא בנטילת משכנתאות ביוני - זינוק של 22% לעומת מאי", הדר חורש, 'דה-מרקר', 12.7.2021);  ב) אין באמת עדויות על משבר דיור בישראל במובן המקובל של המושג, של מחסור בפתרונות מגורים לאוכלוסייה הקיימת, ויש כאן לדעתי טעות באבחנה המתייחסת ל'בועת' מחירי דירות (שמקורה ספקולטיבי) כאל עדות למחסור פיזי במלאי הדיור;  ג) באופק הישראלי, בטווח של שניים-שלושה עשורים, מתגבשת מצוקה אמיתית של דיור: מחסור צפוי של מלאי הדיור לעומת צרכי האוכלוסייה. לרוע המזל אין ביכולתו של הסקטור הפרטי למנוע התפתחות זו. 

לפיכך, אנחנו סובלים לדעתי מטעות בזיהוי: המשבר שאנו 'רואים מחלון ביתנו' איננו באמת משבר, בוודאי לא המשבר הגדול והצפוי, זה שלקראתו אנחנו חייבים להיערך. אם נתעקש ונמשיך להיאנח ולזעוק - תעלה שוועתנו לממשלה והיא תנקוט בצעדים. לא תהיה לה ברירה: היא חלשה פוליטית ותאבת-חיים. אלו יהיו צעדים חפוזים, מזיקים, ובעיקר - מיותרים. אם לא נבין זאת - אנחנו נדחוף את הממשלה (ואת עצמנו) למהלך כושל ויקר. עדיף, לכן, להירגע מהפאניקה הנוכחית - היא מיותרת ומסוכנת. גם האזהרות שהושמעו בתקשורת, לפיהן מחירי הדירות יעלו בשנה הקרובה ב-10% - אינן צריכות להפחיד אותנו: גם אם זה יקרה לא יתרחש אסון. אבל אסון כן יתרחש אם הממשלה תתומרן בידי המון מודאג לביצוע מהלכי-סרק. ונזק קורה כבר עכשיו, כשמשקי בית מודאגים חשים לחץ לקבל החלטות מהירות ולרכוש דירות או כשהבנקים מנצלים את גיאות המשכנתאות להעלאת המירווח הפיננסי שלהם.

מה, אם-כן, יש לעשות? ואולי גם - מה לא לעשות?

עתיד בעייתי

אוכלוסייתה של ישראל גדלה בקצב יציב ומהיר. לפי תחזיות הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה היא צפויה לגדול מכ-9 מיליון כיום ל-15-16 מיליון בתוך פחות משלושים שנה. בהנחות שמרניות לגבי גודלו הממוצע של משק בית יהיה צורך בתוספת של כ-2 מיליון יחידות-דיור למלאי הקיים כדי לענות על צרכי הדיור - כמעט הכפלה של המלאי הקיים. זה אומר שישראל עומדת בפני תהליך דרמטי ומתמשך של הצטופפות האוכלוסייה. הסתכלו מסביבכם ונסו לדמיין כיצד תיראה המדינה עם תוספת של 2 מיליון יחידות-דיור.

המגזר הפרטי איננו יכול להתאים את מלאי הדיור לצרכים בכוחות עצמו: הוא מסוגל אמנם להגביר את קצב הבנייה, אבל צוואר הבקבוק שלו יהיה חוסר בקרקעות מתוכננות לבנייה. מהיכן תגיע הקרקע? במדינה שכבר צפופה-יחסית, ציפוף נוסף ידרוש לא רק הקצאה של שטחים חדשים לבנייה ושימוש במשבצות קרקע עירוניות פנויות שטרם נוצלו לבנייה, אלא גם החלפה של חלק ממלאי הדיור הקיים במלאי חדש שמאפשר הגדלה של הצפיפות (פינוי-בינוי). זה אומר מיחזור קרקע בנויה. מעבר לכך, יש להתאים את התשתיות הציבוריות לגידול הצפוי של האוכלוסייה. אלו מהלכים אדירים, והמגזר הפרטי לא יוכל להתמודד איתם.

הנטל העיקרי הוא לכן על הממשלה: רשויות התכנון והרישוי, פעולות של פינוי-בינוי, התאמת התשתיות הציבוריות לצפיפות העתידית המוגדלת, ואולי אפילו מהלכים שיאפשרו פיתוח מרכזים אורבניים חדשים בצפון ובדרום הארץ, כהשלמה לגוש דן. זוהי משימת ענק, והיא תדרוש מהממשלה מאמצים בתחום התכנון והביצוע. אי-הצלחה של הממשלה להתמודד עם האתגר תשאיר אותו ל"טיפול" היחיד האפשרי מצד כוחות השוק: עליית מחירים כמכשיר לקיצוב משאבים המצויים במחסור. מה שצפוי אז הוא מצוקת דיור אמיתית, התייקרות בלתי-סבירה של מחירי הקרקעות ושל מחירי הדירות, הדרה של קבוצות אוכלוסייה מוחלשות משוק הדיור, ואולי גם דחיפה להגירה של הדור הצעיר אל מחוץ לישראל בגלל יוקר הדיור. לשם, לעבר העשורים הבאים, צריכה להיות מופנית מדיניות הדיור הממשלתית - לא להמולה התקשורתית שבחוץ.

הווה בעייתי

המצב הנוכחי בשוק הדיור איננו משביע רצון, אבל הוא איננו מצדיק את כל הטענות הקשות העולות נגד הממשלה. מחירי הדירות בישראל עולים כבר למעלה מעשור, אבל עלייה זו איננה משקפת מצוקת דיור אמיתית ואינה נובעת ממחדל בצד ההיצע כפי שטוענים רבים וטובים: מלאי הדיור הקיים מתיישב כנראה עם גודל האוכלוסייה, וקצב הבנייה בשנים האחרונות לא פיגר משמעותית אחר גידול הצרכים (הגידול הדמוגרפי). עליית המחירים המתמשכת נובעת, כמו במקומות אחרים בעולם, מהריבית הנמוכה שיצרה פיתוי להסיט את החיסכון הפרטי מאפיקים פיננסיים דלי-תשואה לשוק הדיור. זהו ביקוש להשקעה מצד משקי בית מבוססים, שתוצאתו חלוקתית: הגדלה מתמשכת של פלח השוק של דירות שנמצא בידי משקיעים. התוצאה היא כנראה 'בועה' - מצב שבו מחירי הדירות עולים אל מעבר לרמה שמתיישבת עם הגורמים הכלכליים. הבעייה היא שזה איננו מצב יציב.

הפניית אצבע מאשימה כלפי הממשלה אינה תורמת לפתרון. ספק אם אפשר היה למנוע התפתחות זו לאור המצב הכלכלי העולמי (בעיקר מאז המשבר הפיננסי של 2008/9) שגרם להפחתה דרמטית של הריבית. ספק אם יש בכוחה של הממשלה בישראל כיום להפוך את המגמה ולגרום לירידת מחירי הדירות. תפקידה של הממשלה צריך להתמקד בסיוע לחסרי דיור - לא בהתנהלות לעומתית (כנראה חסרת-סיכוי) מול המוני המשקיעים. רוב הלחצים המופעלים על הממשלה לפתור את 'משבר הדיור' וקוראים לנקיטת אמצעים נמרצים עלולים להביא לתוצאות בלתי רצויות. הקריאות להקצאת קרקעות נרחבת עשויות לגרום לוויתור על שיקולים של תכנון אורבני, לפגיעה בערכי-טבע ולדריסה מיותרת של קרקע חקלאית. הקריאות להגברת קצב התחלות הבנייה אינן תורמות דבר (פרט להגברת הפאניקה) והן אינן מבוססות על ניתוח כמותי שניתן לאשש אותו. גם התערבות בנק ישראל בשוק האשראי לדיור שמטרתה לצנן את הביקוש היא מיותרת ומעלה לדעתי שאלה עקרונית לגבי גבולות המותר לרגולטור. ההתמכרות לנתונים החודשיים של שוק הדיור היא היסטרית, כפי שניתן להתרשם מהתגובה המוגזמת להם, והיא אף מסוכנת - תנו לאבק סערת הקורונה לשקוע. המצב איננו מסוכן: לא "פצצה חברתית מתקתקת", ואינני חושב ש"המשימה המרכזית כיום נוגעת להגדלת היצע הדירות באזורי הביקוש ולטיפול בהול בתשתיות" או ש"על הממשלה מוטלת גם האחריות לצנן את הפאניקה ואת הפסיכולוגיה שמניעה את טירוף הביקושים". אלה אמירות חזקות מידי ('דה-מרקר'). התמקדו בעתיד, בבעיות האמת שיש להיערך לקראתן מראש - לא בניסיון לתקן את המצב הקיים.

מחירי הבתים בארה"ב - מהן השאלות?

 

הבלוג  CalculatedRisk פירסם באחרונה סיכום לגבי התפתחות מחירי הבתים בארה"ב ב-2020 (ראו כאן). אני מביא בהמשך את הגרפים שפירסם בעל הבלוג. הגרף הראשון מתאר את מדדי מחירי הבתים של קייס-שילר בשנים 1976-2020, זה הכללי (מצוין בקו כחול) וזה המתייחס ל-20 הערים הגדולות (מצוין בקו אדום). רואים בגרף בבירור את בועת הנדל"ן של השנים 1996-2005 - עלייה מצטברת של כ-120% של מדד מחירי הבתים, והאצה בסופה (מסוף 2001 ועד לתחילת 2006 היה הקצב השנתי הממוצע של עליית המדד קרוב ל-12%!). רואים בגרף את ההתייצבות של מחירי הבתים ב-2006, ואת התפוצצות הבועה בתחילת 2007 והירידה הרצופה של מחירי הבתים עד תחילת 2012 (ירידה מצטברת של קרוב ל-30% תוך חמש שנים).

מה עוד רואים בו? שלושה דברים:

• מחירי הבתים בארה"ב עולים ברציפות מאז 2012

• הם עברו כבר מזמן את מחירי השיא של תחילת 2007. הם נמצאים כיום כ-30% מעבר להם

• למרות הקורונה, שנת 2020 היתה שנה של האצה: מדד מחירי הדירות עלה במהלכה בכ-10%

בהשוואות עיתיות נהוג להתייחס לשינויים של המחיר הריאלי של בתים (כלומר, בניכוי עליית מדד המחירים לאורך אותה תקופה). הגרף השני מתאר את התפתחות המדדים בניכוי האינפלציה. ניתן ללמוד ממנו שלמרות העלייה המתמשכת של מחירי הבתים מאז 2012, הם נמצאים כיום ברמה של תחילת 2007 - לא מעבר לכך. אלא שאין להתייחס לעובדה זו כאל סימן מרגיע, כאל אות ליציבות מחירים: המחירים חזרו לרמת השיא שלהם, זו שהיתה בשלהי תקופת הבועה.

זה מעלה שאלה. כשהתרסקו מחירי הבתים בארה"ב, מ-2007 ואילך, התחזקה התובנה שמדובר היה בבועה, כלומר שהעלייה המתמשכת של מחירי הבתים במשך למעלה מעשור לא הייתה תגובה נורמלית של המחירים לשינויים בסיסיים בתנאי שוק הדיור (Fundamentals) אלא תופעה פתולוגית: תהליך אוטו-רגרסיבי, מתבדר, שבו מחירי הבתים המריאו לגובה שאיננו מתיישב עם שיווי משקל יציב בשוק הדיור, ולכן הם מועדים להתרסק. אלא שמאז 2012 מחירי הבתים בארה"ב שבו לעלות - כיצד נסביר זאת, מעבר לנימוק של 'תיקונים טכניים'? אם אמנם זו הייתה בועה, והיא התפוצצה - כיצד נסביר את העובדה שמחירי הבתים חזרו לשיא, כזה שסברנו שהוא איננו משקף שיווי משקל יציב? ואיך זה קרה למרות שהכלכלה האמריקנית הייתה בשנים אלו (ועודנה) רחוקה מלהיות ברמת פעילות גבוהה? אולי רמת המחירים הזו אינה בלתי סבירה? אולי לא הייתה באמת בועה אלא תגובה נורמלית של השוק לעודף ביקוש? 

השאלות הללו מעידות אולי על הקושי התיאורטי להגדיר "בועה". לרוב ההוכחה לקיום בועה היא רק בדיעבד, כאשר היא 'מתפוצצת'; אבל ממה שאנחנו למדים מהגרפים - אפילו חוכמה-שלאחר-מעשה איננה כל-כך פשוטה. אגב, הוויכוח הזה קיים גם בישראל, שבה מחירי הדירות הכפילו את עצמם בשנים 2009-2018: מובן מאליו שחלק מהכלכלנים (ואני בתוכם) סברו שלא מדובר בהתפתחות יציבה אלא בבועה, ולכן שוק הדיור איננו שוק אטרקטיבי או חסר-סיכון כפי שחלק מהציבור סבור.

הגרף השלישי מספק אינפורמציה נוספת על טיבה של עליית מדד מחירי הבתים, ומשתמש בגישה שונה להבנתה. בתים הם נכסים מניבים, וככאלה מחירם אמור לשקף את הערך המהוון של ההכנסות הצפויות מהם. ההכנסה הצפוייה למשקיע מבעלות על בית היא ערך השוק של המגורים בו (שימוש עצמי או השכרה), ולכן נצפה שמחירי הבתים יגיבו לשינויים (פרמננטיים) של ערך המגורים (שכ"ד), ולכן היחס בין ערך הבית לבין שכר הדירה הנהוג צריך להיות קבוע לאורך זמן (ראו את מושג 'המכפיל' בשוק המניות).

המציאות נראית שונה. הגרף עוקב אחר התפתחות היחס שבין מדד מחירי הבתים לבין מדד שכר הדירה מתחילת 1983 ועד לסוף 2020, כשהוא קובע כבסיס את תחילת שנת 2000 (ינואר 2000 = 1.0). אנו רואים בגרף שעד לשנת 2000 היחס שמר על יציבות, כפי שאמנם היינו מצפים, ואז החל לטפס. טיפוס זה נמשך בהתמדה עד 2006, והוא היה משמעותי: היחס בין מדד מחירי הבתים למדד שכר הדירה עלה בתקופה זו בכ-50% או בכ-70% - תלוי אם מתייחסים למחירים הלאומיים או למחירים ב-20 הערים הגדולות, בהתאמה. המשמעות של עלייה מתמשכת זו של היחס היא שעליית מחירי הבתים לא נדחפה על-ידי עליית שכר הדירה - מחירי הבתים עלו כאמור הרבה מעבר לעליית שכר הדירה - אלא נבעה מגורם אחר. החשוד המיידי הוא כמובן שיעור הריבית: הפחתת הריבית המוניטרית שהחלה בסוף שנת 2000 על רקע הניסיון של הבנק המרכזי האמריקני למנוע נזקים ריאליים אפשריים בעקבות קריסת מניות ה-'היי-טק' (משבר שכונה 'דוט.קום') יצרה לחץ מובן כלפי מעלה על מחירי הבתים (בגלל הפחתת עלות המימון של הרכישה). ובכל זאת, נראה שהתגובה הייתה תגובת-יתר: נראה שהפחתת הריבית התניעה 'מבער פנימי' שהביא להתייקרות מתמשכת של מחירי הבתים גם משהריבית התייצבה. והחידה שהזכרנו מקודם מטרידה אותנו ביתר-שאת בהתבוננותנו בגרף זה: היחס המשיך לטפס ברציפות מאז 2012, ועוד האיץ בשנת 2020, והוא נמצא בסוף 2020 ברמה הגבוהה ב-20-30% מהממוצע לפני שנת 2000 ועדיין במגמת עלייה.

מהי המסקנה? האם יש רמת מחירי דיור שאנו יכולים להתייחס אליה כ'נורמלית', כזו המשדרת תקווה ליציבות? ההשערה שלי היא שכל עוד אנחנו נמצאים בעולם של ריבית אפסית - שוק הדיור לא יתייצב בשיווי משקל. המשמעות היא שמדובר בשוק מסוכן למשקיעים. אני יודע שזוהי אמירה חריגה בתפיסה הציבורית המקובלת שההשקעה בדיור היא אופציה סולידית כדי לשמור על חסכונותינו ולהבטיח לנו תשואה בעולם של ריבית אפסית.

ניהול השקעות בתקופת הקורונה: אזהרת מסע

לקראת סוף שנת 2000, על רקע התרסקות מניות חברות הדוט.קום, החל הבנק הפדרלי בארה"ב בסידרת הפחתות של שיעור הריבית כדי למנוע ממשבר המניות לחלחל לסקטור היצרני. המהלך אמנם הצליח - המיתון הכלכלי שנוצר בעקבות משבר הדוט.קום היה קצר יחסית למחזורי עסקים קודמים - אבל ההמשך היה בלתי צפוי: המשק האמריקני עבר למציאות חדשה ומתמשכת של ריבית נמוכה. התשואה לפידיון על האג"ח הממשלתיות ל-3 חודשים צנחה בתוך שנה מ-6.2% (במונחים שנתיים) ל-1.6%, ובשנה שאחריה (2003) היא התייצבה ברמה של 1.0%. בשנים 2015-2009, בעקבות המשבר הפיננסי של 2008/9, התייצבה התשואה על קרוב ל-0%. זה היה עולם חדש ושונה לחלוטין, כפי שהכלכלנים גילו בהמשך.

ריבית נמוכה טובה למשקיעים, ולכן היא מעודדת תעסוקה וצמיחה כלכלית. זוהי הסיבה שהבנק הפדרלי הפחית את הריבית מלכתחילה. אבל ריבית נמוכה יוצרת בעייה לחוסכים: היא פוגעת ביכולתם להשיג תשואה סבירה על כספי החיסכון הנצבר שלהם. אם עד לשנת 2000 החוסכים יכלו לצפות לקבל תשואה ריאלית חיובית על כספים המושקעים באפיקים חסרי-סיכון (אג"ח ממשלתיות) - מציאות זו השתנתה: היכולת להשיג תשואה ריאלית חיובית על החסכונות מותנית מעתה בנטילת סיכון: "No Guts - No Glory". 

הניסיון להשיג תשואה חיובית גרם לחוסכים לפנות לאפיקי השקעה שמבטיחים לכאורה תשואה גבוהה-יחסית. המועמדים הטבעיים הם שוק המניות, אג"ח פרטיות ושוק הנדל"ן, שכמו כל שוקי הנכסים (ראו גם חפצי אמנות, מתכות יקרות, מטבעות וירטואליים וכו') יכולים ליהנות מעליית מחירים מתמשכת בעולם של ריבית נמוכה. אלא שיש מילכוד ידוע בשוקי הנכסים: הם חשופים לסיכון של התפתחות "בועה" - עליית מחירים שיוצרת אינרציה וממריצה את עצמה (באמצעות ציפיות מסתגלות של המשקיעים שמעריכים שעליית המחירים הזו תימשך) עד כדי סיכון של פיצוץ והתרסקות. משקיע המשתתף בשוק כזה נהנה אמנם מרווחים (עליית שערים, עליית מחירים), אבל אלו הם רווחים "על הנייר": הוא יכול לממש אותם רק אם הוא יצליח למכור את הנכס לקונה הבא לפני שהבועה תתפוצץ. מדובר לכן בסוג של משחק "פירמידה" המוני שבו המשתתפים מהמרים על יכולתם לצאת מהשוק לפני שיתחולל המשבר. המבחן להצלחה הוא יכולתם של המשתתפים לתזמן את השוק - לנבא מתי יתחולל מיפנה ולפעול בהתאם. בגדול - אין להם יכולת כזו, וזהו הימור נטו.

משבר הקורונה הוא המחולל (Trigger) של המיפנה הנוכחי בכלכלה העולמית. הוא גרם לכיווץ מיידי של הפעילות הכלכלית, אבל מעבר להשפעה המיידית, זו שאנו כבר חשים סביבנו, אנחנו עתידים להיכנס לשלב ארוך של מיתון כלכלי כשהשווקים ינסו להתמודד עם המהלומה שקיבלו. מיתון זה מגיע אלינו אחרי תקופה ארוכה של גיאות כלכלית, שבה מחירי הנכסים תפחו משמעותית והגיעו לשיאים. חישבו על שוק המניות, שוק הדיור, וכו'. יש סיכוי סביר שנראה בשווקים אלו היפוך מגמה, גם בגלל הפגיעה הצפויה בהכנסות משקי הבית והשפעתה על הצריכה הפרטית וגם בגלל ששוקי הנכסים פועלים מטיבעם במחזורים של גאות ושפל. המיפנה בשווקים היה צריך כבר להתחיל, והוא מתבושש. ייתכן שהמשקיעים בשווקים אלו עדיין מופתעים משינוי המגמה וטרם הגיבו לו, ייתכן שלמרות שהם זיהו שינוי מגמה הם מתקשים לשנות  אסטרטגיה לכזו המתאימה למציאות החדשה, וייתכן בכלל שהם מעריכים שמדובר בבעייה זמנית שתחלוף ביחד עם הקורונה. רק הזמן יאמר מי צדק.

אז מהם שיקולי ההשקעה שעלינו לעשות בנקודת זמן זו? נקודה ראשונה למחשבה היא שמדובר בתקופה של אי-ודאות מוגברת. זו איננה אמירה תיאורטית (זה תמיד נכון) או פילוסופית, אלא אזהרה: קחו בחשבון אפשרות של התרסקות בשוקי הנכסים. התפתחות כזו איננה בהכרח קודרת לכולם: היא מתאימה למהמרים, לנוטלי סיכונים מקצועיים, לאנשים שמחפשים הזדמנויות השקעה. הזדמנויות אלו בוודאי תופענה בזמן המיתון - נכסים שמחירם צלל יותר ממה שניתן להצדיק בראייה ארוכת-טווח, או הזדמנויות רכישה הנובעות ממצוקה של מוכרים. אבל סערה שיוצרת הזדמנויות למחפשי ספינות טרופות איננה סביבה שמתאימה לחוסכים שמרנים, לפנסיונרים, או למשקי בית שאין ביכולתם לספוג הפסד. לכן כשאנו באים לשקול את מעשינו כדאי להגדיר תחילה לעצמנו מי אנחנו - מהמרים המחפשים מציאות או חוסכים שמרנים - ורק אז לפעול. ותמיד לזכור שאסור להמר על כסף שאינכם יכולים להרשות לכם להפסיד אותו.

נקודה שנייה היא שאנו צפויים שהסביבה המסקרנת והמאתגרת של ריבית אפסית תימשך עוד תקופת-מה, בגלל הצורך של הממשלה לעודד את ההשקעות במשק כדי להבריאו. זה אומר שצריך לקחת בחשבון מציאות שבה לא נוכל לצפות לתשואה חיובית על החיסכון. למי שמתלבט לגבי תמהיל המשכנתא זה אומר שגוברת הכדאיות לנצל את סביבת הריבית הנמוכה הצפויה ולהעדיף מסלול של משכנתא בריבית משתנה. למי ששוקל כיום אם לרכוש דירה זה אומר שלא בטוח שזהו עיתוי אופטימלי לקבלת החלטה על רכישת דירה, בעיקר אם מדובר במינוף פיננסי של הרכישה (נטילת הלוואת משכנתא לצורך הרכישה): מחירי הדירות עלולים לרדת בתקופה הקרובה. למי שמנהל את חסכונותיו הפנסיוניים זה אומר שכדאי אולי להשלים עם מציאות זו של אפס תשואה ולהתרכז בהגנה על הקרן במקום בחיפוש דרכים להגדלת התשואה. המוטו צריך להיות "הישרדות" - לא "תשואה".

הנקודה השלישית נוגעת לחשש שמא המצב הפוליטי הרעוע בישראל יגרום כשלעצמו לנזקים לכלכלת ישראל, מעבר למה שייגרם בהכרח בגלל הקורונה. ישנם כמה סימנים מדאיגים באוויר: אי-היציבות הפוליטי שעשוי להימשך בשנה הקרובה (עם או בלי בחירות חוזרות); העובדה שאין באמת ממשלה שנוטלת אחריות על האירוע הכלכלי (מעבר לספינים ולמופעים המטרידים של חלוקת הטבות לקבוצות אוכלוסייה נבחרות משיקולים פופוליסטיים); העובדה שתקציב הממשלה ל-2020 נפרץ לחלוטין בשל גידול אדיר של ההוצאות ונגרמה הרעה משמעותית ביחס חוב/תוצר של ישראל; ולבסוף - האפשרות שההתפתחויות הללו תגרומנה לא רק להחמרת מצבה הכלכלי של ישראל אלא גם להורדת דירוג האשראי הבינלאומי של ישראל. כל הסימנים הללו מעלים את "סיכון המדינה" של ישראל בעיני השווקים הבינלאומיים. זה רע מאד. זה עלול להוביל לתופעות של בריחת הון מישראל, ואז כמעט בן-לילה תשתנה האווירה הכלכלית הרגועה של השנים האחרונות ונחווה אירועים שכבר שכחנו מזמן: ירידת הרזרבות של ישראל, פיחות של השקל, העלאת ריבית, הגבלות אפשריות על מסחר במט"ח (והוצאת כספים מהארץ), העמקה של המיתון וגידול של שיעור האבטלה, וכו'. כי זאת יש להפנים: תהליכי שגשוג כלכלי הם כמו בריאות, והם מתפתחים לאט-לאט והם שבריריים; משברים כלכליים - לעומת זאת - הם כמו מחלה, והם מתפתחים בבת-אחת. 

לכן, לאור האיתותים המדאיגים שאנו מקבלים מהמצב הפוליטי, ייתכן שלא מספיק להימנע מהשקעות בנכסים מסוכנים בישראל (מניות, אג"ח קונצרניות ונדל"ן רגישים למצב הכלכלי) - כדאי גם להקטין את סיכון המדינה בתיק ההשקעות שלכם ולהרחיק השקעות אל מחוץ לארץ. ישראל היא אמנם מדינה חזקה-כלכלית ובעלת היסטוריה כלכלית מוצלחת בעשורים האחרונים, אבל המשמעות של התנהלות הממשלה בשנתיים האחרונות יכולה להיות נזק כבד. וזה יכול לקרות מהר אם השווקים יחשבו שזו אכן המגמה.

הנימוקים להפגנות ההמוניות: מהו הדיון החסר?

ישנן שלוש סיבות טובות להפגנות הנוכחיות נגד הממשלה: 1) העלאת דרישה מהממשלה להעניק פיצוי כספי לאלו שנפגעו כלכלית במהלך החודשים האחרונים; 2) יצירת לחץ פוליטי שתפקידו להביא לסיום תקופת כהונתו של נתניהו כראש ממשלה; 3) הבעת מורת-רוח מתיפקודה הכושל של הממשלה ודאגה לגבי השלכותיו, הן בתחום ניהול המערכה הרפואית והן בתחום הטיפול במשבר הכלכלי המתקרב. ההבחנה הזו חשובה, כיון שהיא יוצרת שלוש קבוצות מפגינים שלכל אחת נרטיב שונה ומטרות אחרות.

הקבוצה הראשונה - קבוצת הנפגעים-כלכלית - מורכבת משכירים ועצמאים שמגפת הקורונה (וצעדי המדיניות של הממשלה) גרמו להם לפגיעה כלכלית ניכרת. מדובר במועסקים בענפי משק שנפגעו (ואפילו הושבתו) עקב הקורונה. דרישתם היא לפיצוי כספי על מה שכבר קרה - אובדן הכנסה - והבטחת רשת ביטחון לגבי התקופה הקרובה, עד שהמשק יחזור לפעילות כלכלית סבירה. קל יחסית להשביע את רצונה של קבוצה זו: מדובר רק בפיצוי כספי, ברובו חד-פעמי, שאיננו גדול מידי ואיננו מחייב מהלכים דרסטיים מצד הממשלה. הוא גם איננו משפיע על עתידה הכלכלי של ישראל מעבר לאירוע חד-פעמי של הוצאה.

הגוש הפוליטי המבקש לסיים את תקופת נתניהו כראש ממשלה הוא גוש מגובש, והוא פועל הרבה לפני תקופת הקורונה. זהו הגוש שניסה (לשווא) להביא לסיום כהונתו של נתניהו בשלוש הצבעות בקלפי. הוא לא נפגע בהכרח מאירוע הקורונה, אבל המשבר משמש אותו כהזדמנות, כעילה למהלך פוליטי. השאיפה של קבוצה זו איננה לקבל פיצוי כספי אלא להביא להתפטרותו של נתניהו. אין כאן פשרה: האמונה המלכדת גוש זה היא שמדובר בשאלה פרסונלית, ושרק חילופי ראש ממשלה יביאו ארוכה לחוליי החברה הישראלית, המתבטאים בפילוג, שנאה הדדית וקיפאון מדיני וכלכלי מתמשך. וגם אין כאן כלכלה.

הקבוצה השלישית - אזרחים המודאגים מתיפקודה של הממשלה במשבר האחרון - מונעת על-ידי חשש מפני העתיד, ובעיקר החשש מכך שהממשלה איננה כשירה להתמודד עם האתגרים הצפויים: כן אלמן ישראל. אמנם מגיפת הקורונה עדיין איתנו, והחזרה לחיים "רגילים" (במידת האפשר) תדרוש החלטות קשות, נקיטה בצעדים, ואכיפה נמרצת. אבל האתגר איננו מתמצה בפתיחת המשק - זהו החלק הקל במשימת ההבראה: גם לאחר שרוב העסקים (והמועסקים) יחזרו לעבודה, נמצא את עצמנו במשבר כלכלי מתמשך (בעיקר בגלל פגיעה בביקושים) ועם בעיות פיסקליות (גירעון ממשלתי, חוב פנימי) בקנה מידה שמזמן לא פגשנו (מאז שנות ה-80'). לראשונה מזה שנים רבות תידרש מנהיגות על גשר הפיקוד הכלכלי: ההכרעות הכלכליות שתידרשנה בשנים הקרובות תהיינה מסובכות וקשות. אז כיצד תוכל ממשלה שכשלה באתגרים פשוטים - שלא השכילה להתמודד עם ניהול ההתגוננות מהמגיפה, שיצרה תוהו ובוהו כשלא סיפקה בזמן רשת ביטחון כלכלית לנפגעי המגיפה, וכשזיגזגה בהחלטותיה מפחד דעת הקהל - להתמודד עם אתגרים קשים באמת?

הקבוצה הראשונה - נפגעי הקורונה - מצטלמת אמנם טוב ויוצרת דינמיקה תיקשורתית מרשימה, אבל היא פריכה: גם פירורים שייזרקו לה יספיקו כדי לאבד עוצמה. האחדות בשורותיה היא אשלייה: זוהי חבירה זמנית של קבוצות אינטרסים נפרדות וקל לפורר קבוצה זו על-ידי פיצוי של חלק ממנה - זה יכבה את השריפה, גם אם לא כל הנפגעים יפוצו. הסיכון שקבוצה זו יוצרת לכולנו הוא שממשלה חלשה-פוליטית תמהר להיכנע ללחץ המפגינים ותוותר בנקודות שבהן אסור לה להיכנע: מתן פיצוי-יתר לתת-קבוצות תוקפניות, הכנסת עיוותים חדשים למערכת המיסוי, והגדלת הגירעון הממשלתי והחוב לרמות שמסכנות את עתידו של המשק הישראלי. לכן כולנו צריכים להיות חשדניים ולא לראות בהזרמת הכסף על-ידי הפוליטיקאים סימן לכך שהבעיות נפתרו; ייתכן שפתרון של בעייה אחת מבשר שנפתחה צרה במקום אחר, ויש הרבה פרזיטים שינצלו את פריצת המיגבלות התקציביות להשגת הטבות שאין קשר בינן לבין מגפת הקורונה. כמו שנאמר: "בהזדמנות חגיגית זו שאוסישקין מת…".

הקבוצה השנייה, הפוליטית, מתמקדת בהגנה על עקרונות הדמוקרטיה, בביקורת כוללת על מדיניות הממשלה, ובהתקפה אישית על נתניהו. היא נכשלה בעבר בניסיון הדמוקרטי להחליפו, והקואליציה הנוכחית (שהוקמה בזכות התפוררות המרכז הפוליטי של ישראל) מטילה צל על סיכוייה להצליח בקלפי בעתיד הקרוב. המחאה ההמונית שפרצה על רקע המגיפה יצרה לכאורה הזדמנות בלתי-צפויה: האם הנפגעים הזועמים ישנו את שיווי המשקל הפוליטי שמנע עד-כה את החלפתו של נתניהו? האם משבר הקורונה יסדוק את הבסיס האלקטורלי של נתניהו?

בלהט האירועים, שתי הקבוצות הראשונות מצטיינות בניראות התקשורתית: נפגעי הקורונה מפגינים בהצלחה  יאוש מכמיר-לב, ומתנגדי נתניהו מפגינים נכונות גוברת להילחם למען חיזוקם של שלטון החוק ועוצמת הדמוקרטיה. הבעייה השלישית, זו שצריכה להדאיג את כולנו - איננה זוכה להבלטה הראוייה: מהם סיכוייה של ישראל להצליח בהתמודדות עם המשבר הכלכלי שצפוי בעקבות הקורונה? שלא כמו קביעת נוסחת הפיצויים לנפגעים הכלכליים של הקורונה, שהיא שאלה פשוטה-יחסית - המיתון המתקרב יאתגר אותנו ויציף שאלות כלכליות וחברתיות קשות שהצלחנו להתעלם מהן בעשורים האחרונים. הממשלה הזו, שכשלה במשימה הפשוטה-יחסית של התגוננות מהמגיפה, ושהצליחה ליצור מהומה איומה בגלל כישלון לספק רשת כלכלית לנפגעים המיידיים (ואפשר היה ללמוד מניסיונן של מדינות אחרות בעולם) - אינה נראית כממשלה שמסוגלת להתמודד בהצלחה עם משבר אמיתי. הוואקום השלטוני מתחת לנתניהו (שהוא יצר אותו לצרכיו הפוליטיים והותיר אותנו חסרים מנהיגים פוליטיים מתאימים ודרג מקצועי בכיר בשירות הציבורי), אי-היציבות הפוליטית של הקואליציה וההתנהלות הלא-מכובדת של הממשלה והכנסת - מעוררים חשש שהבעייה האמיתית כיום איננה גובה הפיצויים לנפגעי הקורונה (זה ייפתר אחרי כמה הפגנות שתגלושנה אולי להתפרעויות) אלא היערכותה של ישראל למיתון הכלכלי הצפוי. ולדאגה זו אין מחנה מייצג בהפגנות ההמוניות ולא בסדר היום התקשורתי.

תמונות לסיום המחזור

מגיפת הקורונה איננה רק אירוע רפואי - היא מהווה גם נקודת מיפנה כלכלית: מחזור הגיאות הארוך ביותר שהיה בארה"ב מאז 1850 הגיע לסיומו. הגיאות הכלכלית החלה (לפי הגדרות ה-NBER) באמצע 2009, והסתיימה בתחילת 2020  - למעלה מעשר שנים רצופות של עלייה. אז כמו בסיומו של כל מחזור (בביה"ס, בצבא) - נציג כמה "תמונות מחזור" שממחישות את מה שקרה. הגרפים בהמשך מתחילים כולם בשנת 2000, כך שהם מתארים תקופה של שני עשורים. השטחים המוצללים בגרפים מצביעים על שתי תקופות של מיתון שארעו במהלך שני העשורים האחרונים: הראשונה ב- 2001, שבה גרם משבר של מניות חברות ההיי-טק לנסיגה כלכלית שנמשכה רוב השנה (משבר ה-"דוט.קום"); השנייה החלה בסוף 2007, כשמשבר פיננסי שמקורו בשוק המשכנתאות האמריקני התדרדר במהירות למשבר פיננסי שחרג בהמשך מגבולות ארה"ב. תקופה זו נמשכה כשנה וחצי, עד אמצע 2009.

הגרף הראשון מתאר את התפתחות התמ"ג לנפש בארה"ב. המסר החשוב כאן הוא קיומה של תופעה  מחזורית: הגיאות הרצופה שהיתה בשנים 2002-2007 התחלפה במיתון קשה שנמשך שנה וחצי והתחלף בגל ארוך של גיאות. גל זה הסתיים באחרונה, עם הקורונה והמיתון הצפוי בעקבותיה. אז נכון אמנם שהמגמה ארוכת-הטווח היא חיובית, אבל שינויי המגמה המחזוריים הם דרמטיים ומהווים סיכון יציבותי למערכות הכלכליות הגדולות. אורך מחזורי הגיאות - הפעם כאמור למעלה מעשר שנים - מהווה גם הוא בעייה, שכן במהלך כל גיאות "נמחק" הזיכרון הציבורי של המיפנה הקודם ואמצעי הזהירות (של הסקטור הפרטי) ננטשים בגלל אופוריה שמניחה שהפעם הגיאות תימשך לעד (חישבו לדוגמה על בועת הנדל"ן בישראל, שהמסקנה שמסיק ממנה הציבור היא ש"מחירי הדירות תמיד עולים").

הגרף השני מתאר את התפתחות התעסוקה בארה"ב (למעט המועסקים בחקלאות). התופעות הבולטות בגרף זה הן הצמיחה הארוכה והיציבה של מספר המועסקים במשך עשור שלם, וההתרסקות הדרמטית של שוק העבודה שנגרמה על-ידי מגיפת הקורונה. נכון אמנם שחלק מההתפתחות הדרמטית שכבר קרתה הוא כנראה תגובת-יתר, וצפוי שעם חלוף ההלם הראשוני יחזור חלק מכוח העבודה המפוטר להיות מועסק, אבל אנחנו נמצאים באפילה לגבי התוואי הצפוי: איננו יודעים עד כמה המשק הפרטי יוכל באמת להתאושש ולחזור לרמת הפעילות שאיפיינה אותו טרם מגיפת הקורונה.

הגרף השלישי מציג את ההתפתחויות בתחום מחירי הדיור. הוא מתאר את התפתחות מדד מחירי הבתים בארה"ב ("מדד קייס-שילר"). מהגרפים עולים כמה דברים שיש לשים לב אליהם: 1) "בועת הנדל"ן" האמריקנית נבלמה עוד לפני תחילתו של המיתון - באמצע 2006. הבלימה לא הייתה תוצאה של המיתון אלא המחולל שלו; 2) מחירי הבתים ירדו ברציפות בתקופה 6/2006 עד 2/2012 - 68 חודשים. הירידה המצטברת של מדד מחירי הבתים היתה בשיעור מצטבר של קרוב ל-30%. ברביע הראשון של 2012 חל מיפנה, ומחירי הבתים שבו לעלות; 3) עליית מחירי הבתים בתקופה השלישית, שנמשכה ברציפות עד לסוף הרביע הראשון של 2020, מפתיעה בכך שמחירי הבתים עלו אל מעבר לשיא של 2006, ושוק הדיור חזר לתחושה שהוא נתון ל"בועה". הנטייה היא להסביר התנפחות מחודשת זו של מחירי הבתים בריבית האפסית השוררת בארה"ב מאז סוף 2008. להמחשה: שיעור הריבית על משכנתאות ל-30 שנה (ריבית קבועה) עמד בשנים האחרונות על כ-4% (הוא אף צנח באחרונה לסביבות 3%), בעוד שלפני הפעלת המדיניות המוניטרית המרחיבה הוא עמד על 7-8%.

הגרף הרביעי מתאר את התפתחות שיעור האבטלה. לכאורה, התפתחות שיעור האבטלה היא תמונת ראי של התפתחות התעסוקה, ובכל זאת יש כאן ניואנס הנובע מההגדרות בהן משתמשים הכלכלנים למדוד תעסוקה ואבטלה ולכן המשתנים אינם מבטאים בהכרח דבר והיפוכו: שיעור האבטלה יכול לעלות גם כאשר מספר המועסקים עולה. אנו רואים בגרף האבטלה את המשבר הפיננסי של 2008/9, שהזניק את שיעור האבטלה לשיא של 10.0% באוקטובר 2009 (השנה שבה ברק אובמה הושבע לנשיא לתקופת הכהונה הראשונה). עשור רצוף של צמיחה הקטין את שיעור האבטלה לרמה נמוכה - 3.5% בפברואר 2020 - שכמוה לא נרשמה בחמישים השנים האחרונות, מאז המחצית הראשונה של 1969. אבל אז פרצה מגיפת הקורונה.

הגרף החמישי ממקד את המבט בכשל האשראי שהתפתח בשוק המשכנתאות האמריקני, והוא עושה זאת באמצעות מעקב אחר אחוז הלווים של סוכנויות המשכנתאות הפדרליות ("פאני מיי" ו-"פרדי מק") שנקלעו לפיגור עמוק (90 יום) או לחדלות-פירעון. לא מדובר בתיק אשראי פרטי או בכזה המורכב מהלוואות סאב-פריים, אלא בתיק אשראי שמרני כיאה לסוכנויות הפדרליות: לווים שעמדו בקריטריונים קשוחים, תהליכי חיתום קפדניים ומוצרים פיננסיים פשוטים. אפשר לראות בגרף שעד 2007 אחוז הלווים הבעייתיים היה יציב סביב חצי אחוז  - זהו המצב ה"נורמלי" של הלוואות משכנתא. המשבר של 2008 והמיתון הכלכלי שנגרם בעטיו העלו את האחוז לשיא בתחילת 2010, לרמה שבין 4% ("פרדי מק") ל-5.6% ("פאני מיי"). מאז חל תהליך רצוף של שיפור, אם בגלל הבראת הכלכלה האמריקנית ואם בגלל חידוש עליית מחירי הבתים שחילצה לווים ממצבים של הון שלילי (מצב שבו מחיר הבית צונח אל מתחת ליתרת החוב בגינו). לאחר ירידה רצופה שנמשכה כעשור, ירד אחוז הלווים המצויים בפיגור עמוק (או בחדלות-פירעון) בחזרה לרמה שהיתה מקובלת לפני פרוץ המשבר.

האם ניתן להסיק משהו מכל מה שראינו? זיכרו שאנו מסתכלים לאחור ומנסים להבין את הדרך שעשינו, שרובה היתה בלתי-צפויה. וכיצד נראה העתיד? אין סיבה להניח שהוא ייראה כחזרה על העבר, ולכן הוא איננו ידוע וההתמודדות איתו לא תהיה שבלונית: היא תחייב התמודדות. שבו בכורסה ונצא לדרך. יהיה מעניין.

מי צריך שר אוצר?

יש אולי מי שחושב שהמשק הישראלי מנוהל על-ידי קברניט או הנהגה כלכלית, שקוראים את המפה ומקבלים החלטות פיקודיות אמיצות. זוהי מחשבה שגויה, שמקורה אולי בהשראת סרטי מלחמה הוליוודיים. היא מושפעת גם מתפאורת הבמה: ישנם משרדים כלכליים ובראשם שרים, ישנן ועדות כנסת, ישנו דרג מקצועי בתוך המיניסטריונים, וישנו בנק מרכזי עצמאי - ממש חדר פיקוד. וישנה כמובן התקשורת הכלכלית, המייחסת חשיבות מוגזמת לדיונים כלכליים ולהחלטות המתקבלות לבקרים, עם הדגשה מיוחדת על הפרסונות המשתתפות במחזה (ראו כמה תמונות פרסונליות משולבות בדיווח הכלכלי השוטף). אני רוצה להציע לקוראים המופתעים תיאור אלטרנטיבי של העולם הכלכלי: ספינת הכלכלה שטה בכוחות עצמה. לממשלה תפקיד מצומצם ביותר בסיפור הכלכלי: לא להפריע לספינה.

אנחנו נמצאים כיום בעיצומו של מחזור ארוך של גיאות כלכלית, שנמשך (למרות הפרעות) כבר שלושה עשורים. זה איננו סיפור מקומי-ישראלי - זהו מחזור כלל-עולמי: למרות הפריחה שאנחנו חווים, מיקומו היחסי של המשק הישראלי לא השתפר בתקופה זו. אז מה קורה כאן? כיצד הספינה שטה אם לא בזכות קברניטים כלכליים מוכשרים? התשובה היא שזוהי כלכלת השוק בתפארתה: צמיחה מהירה המבוססת על האנרגיה השופעת של יוזמה פרטית, גידול מתמשך של היקף הסחר העולמי, וגלובליזציה שמאפשרת עלייה מתמשכת של רמת החיים בזכות העברת חלקים מהייצור התעשייתי למדינות בהן השכר נמוך יחסית. 

אז מהו תפקידו של "הקברניט" הכלכלי במציאות כזו? תפקידו בעיקר לאפשר את הצמיחה (לעודד תחרות במשק, להילחם במונופולים, להבטיח זרם של השקעה בתשתיות הציבוריות כדי למנוע "סתימות" בעתיד), להבטיח שהצמיחה תוכל להימשך ברציפות מבלי להיקלע למשברים פיננסיים (על-ידי ניהול אחראי של תקציב הממשלה ושל החוב הלאומי), ולתקן את נזקיו החברתיים האפשריים של תהליך הצמיחה (להבטיח שהצמיחה הכלכלית תהיה מכלילה: לדאוג להתחלקות הכנסה, לדאוג לרווחה מינימלית לשכבות אוכלוסייה מוחלשות, ולהבטיח שיוויון הזדמנויות לבני הדור הבא).

עכשיו הסתכלו מסביבכם וחישבו: האם לדעתכם מישהו משרי האוצר האחרונים מילא את תפקידו כנדרש? האם המונופולים בישראל הוחלשו, או שישראל היא מדינה שבה יוקר המחייה גבוה במיוחד? האם המשק הישראלי באמת פתוח לתחרות, או שמועצות ייצור שונות מונעות יבוא מתחרה בשם דאגה (מיותרת!) לתעסוקה ולייצור "כחול-לבן"? האם פיתוח התשתיות נעשה בקצב משביע רצון, או שרובנו תקועים בפקקי תחבורה, במערכות בריאות עמוסות מידי ובמערכת חינוך חסרת-אונים? האם הממשלה ניצלה את שנות הגיאות הכלכלית לניהול תקציבי אחראי ולצמצום החוב, או שבחולשתה היא יצרה גירעון בתקציב וגידול של החוב הפנימי תוך הסתרה מכוונת של הנתונים מהציבור? האם הרווחה הכלכלית שהביא תהליך הצמיחה חילחלה לכלל האוכלוסייה, או שרק חלק קטן מהאוכלוסייה נהנה משפע ורובו שרוי ממצוקה?

אז מה הם כן עשו, "הקברניטים"? הם הרבו להתערב בהחלטות כלכליות שלא לצורך. הם השמיצו והשתיקו את הדרג המקצועי כשזה לא נעתר לדרישותיהם. הם מילאו את המשרדים באנשי שלומם כדי לחלק משרות למקורבים וכדי לחסוך מעצמם התנגדויות מקצועיות ("משילות", עאלק). הם הרבו לעסוק בקשירת עיסקאות פוליטיות כדי לבצר את מעמדם האישי. בראיונות לתקשורת הם נטלו לעצמם קרדיט על הצמיחה הכלכלית שהתרחשה "בזכותם" ואפילו על "אקזיטים" של חברות היי-טק שקרו במשמרת שלהם. הם טיפסו על עצים מזדמנים כדי להשיג תהילת-רגע במסעות מלחמה מומצאים ומיותרים ("מע"מ אפס", "מחיר למשתכן"). הם הקפידו למנוע שקיפות ולנסות לשלוט בהשתקפותם-שלהם בתקשורת.

המציאות המיוחדת הזו, שבה ספינת הכלכלה שטה בכוחות עצמה ותרומתו של הקברניט הכלכלי איננה נחוצה לצורך ניתובה השוטף (חישבו על ילד היושב בעת הנסיעה ליד נהג המכונית ובידו הגה-צעצוע) - חלפה. העולם, שמתאושש עדיין מהחבטה הכלכלית שספג בגלל ההתמודדות הנדרשת עם האיום הישיר של מגיפת הקורונה, עובר עתה לשלב של מיתון כלכלי. הסחר העולמי ייפגע, הייצור העולמי ייפגע, התעסוקה תיפגע, הביקושים יצנחו. אחרי שנים של ציפה פסיבית מוצלחת של הספינה הכלכלית - יידרש עתה ניהוג אמיתי, תידרשנה החלטות, תידרש מנהיגות כלכלית. המהות של תפקיד שר האוצר תשתנה: לא עוד "פוזה" ריקה המייצרת רק עוצמה פוליטית לקברניט, אלא עמדת-פיקוד לניווט המערכת הכלכלית בים סוער. האתגרים יהיו עצומים: שמירה על חיוניותם של ענפי המשק נוכח הסערה, שמירה על הסקטור העסקי לבל יתמוטט, התמודדות עם נחשול האבטלה הצפוי, וקביעת תוכנית ותוואי להבראת המשק וליציאתו מהמיתון.

הבעייה המיידית היא שיידרש סיוע ממשלתי נרחב (כסף!) כדי לסייע למשק הפרטי להתאושש. את זעקות "הפצועים" אנחנו כבר שומעים מזמן. המשאבים הדרושים הם עצומים יחסית לסעיפי התקציב דהיום. המשמעות תהיה לחץ דרמטי על סעיפי ההוצאה בתקציב, גידול מהיר של הגירעון הממשלתי, ותוואי חדש ומאיים של גידול החוב הפנימי במונחי תוצר (לאחר למעלה משלושה עשורים של ירידה). כדי שהתוצאה של הגדלת הסיוע הממשלתי לא תהיה התדרדרות לאי-יציבות מקרו-כלכלית (חישבו על אינפלציה, על עליית שיעור הריבית, על הרעה במאזן התשלומים) נדרש ניהול תקציבי תכליתי וממוקד: "לשפוך כסף" במקומות בהם הוא חיוני למניעת קריסה של הסקטור הפרטי ולשיכוך אפקט המיתון, ומצד שני לא לשפוך כסף שלא לצורך ולא להגדיל את הגירעון מעבר למה שנדרש באמת להנשמת המשק. מימון ההרחבה העצומה של ההוצאות ידרוש לבצע רפורמה מכאיבה בתחום המיסוי: כולנו נידרש לשלם יותר מס. הרבה יותר. וזוהי גם הזדמנות להנהגת רפורמה שתחתור לחלוקה צודקת יותר (מנקודת מבט חברתית) של נטל המס. 

אז מה נדרש מההנהגה הכלכלית נוכח המיתון הקרב? בניגוד למצב של יציבות כלכלית, שבו שינויי המדיניות הם זעירים בגלל מאזן אימה סקטוריאלי - מצב של משבר יוצר הזדמנות לטיפולי שורש. הוא דורש צעדים נמרצים, החלטות קשות, הכרעה בין חלופות. מה שמוטל על המאזניים הוא קריטי: לאפשר למשק הישראלי להיחלץ במהירות מהמיתון המתקרב ולחזור לתוואי של משק צומח, או להיקלע למשבר כלכלי ממושך. לכן, כשמדובר בתפקידי מנהיגות כלכלית לא מדובר בג'וב המתאים לעסקנים ממולחים ולא בנחלה המתאימה למספרי צ'יזבטים מוקפי יחצ"נים, כפי שהתרגלנו בעבר - דרושה מנהיגות אחראית, נועזת. הסיכוי להיכשל במשימה הוא אמיתי, כי מדובר במשבר עולמי וכי כלי המדיניות שיש להפעיל אינם שגרתיים והם יכאבו לציבור.

האם הקונסטלציה הפוליטית הנוכחית תאפשר למנהיגות כזו להופיע? אני חושש שלא. מנהיגותו של נתניהו יצרה תרבות של שלטון יחיד שמסביבו משתרע מדבר מנהיגותי. כפי שאף מנהיג פוליטי מהקואליציה לא קם למחות על ההתקפה של נתניהו על מערכת אכיפת החוק, קשה לחשוב על מנהיגות שתפציע לפתע בתחום הכלכלי. זהירות פתולוגית של כל ההנהגה הפוליטית הנוכחית, שנובעת מאינסטינקט ההישרדות, מקטינה את הסיכוי שתקום הנהגה כלכלית אמיצה שתוכל לקבל החלטות כואבות כנדרש. ייתכן שאני טועה בהערכתי זו ושר האוצר כ"ץ יתגלה במפתיע כסוג של צ'רצ'יל כלכלי, אבל החשש שלי הוא שתרחיש זה לא יתממש, ושהמשק הישראלי ייקלע למיתון ארוך ועמוק מזה המתחייב בגלל חוסר אונים פוליטי. בהינתן מצבו האישי המסובך של נתניהו, אני מנחש שגם הוא יהסס לנקוט בצעדים כלכליים כואבים שעלולים לדלל את התמיכה הציבורית בו. אולי הוא יעדיף ללכד את השורות על-ידי מיקוד תשומת הלב הציבורית באויב חיצוני.