על חשיבות הערכת מחיר הדירה ע"י שמאי מקרקעין

בבחינת האירועים שהובילו למשבר המשכנתאות בארה"ב, נחשפה לציבור תופעה המונית של "ניפוח" מלאכותי של מחירי בתים ע"י שמאי נדל"ן לצורך קבלת הלוואות משכנתא מוגדלות. מדוע זה קרה שם? מה קריטי בהערכת השמאי מבחינת הצדדים?

החשיבות  של קביעת ערך הדירה

הלוואות משכנתא הן הלוואות שהבטוחה שמקבל המלווה כנגדן היא שיעבוד של זכויותיו של הלווה בנדל"ן. כך, אם הלווה לא יעמוד בתנאי התשלום של ההלוואה - המלווה יוכל ליטול לעצמו בתמורה את זכויות הלווה:  לגבות את יתרת החוב מהתמורה המתקבלת ממכירת זכויותיו של הלווה בנכס שמושכן כנגד ההלוואה. סיכון האשראי של המלווה - הסיכון שהוא לא יצליח לגבות מהלווה את מלוא יתרת החוב - מורכב משני סיכונים נפרדים ובלתי-תלויים: 1) הסיכון שהלווה לא יעמוד בתנאי ההלוואה ("סיכון חדלות-הפירעון של הלווה"); 2) הסיכון שהתמורה שתתקבל ממכירת הנכס לא תספיק לכיסוי מלוא יתרת החוב ("סיכון החזר הקרן"). הסיכון השני הוא זה המעניין אותנו ברשימה זו.

סיכון החזר הקרן תלוי ביחס שבין סכום ההלוואה לבין ערך הנכס המשועבד למלווה תמורתה: ככל ששיעור המימון בהלוואה גבוה יותר - כך גדול יותר הסיכון שהתמורה שתתקבל ממכירת הדירה לא תספיק לכיסוי יתרת החוב. המלווה חייב להעריך סיכון זה, הן כדי לנהל אותו (כלומר: להחליט אם הוא מוכן לקחת אותו על עצמו, או לחילופין לדרוש מהלווה להקטין את ההלוואה, לספק בטוחה נוספת או לגדר חלק מהסיכון באמצעות ביטוח אשראי חיצוני), והן כדי לתמחר את עלותו למלווה (כלומר: לתרגם את הסיכון למונחי פרמייה שנתית, או ריבית). שימו לב שהסיכון משתנה לאורך זמן, עקב העובדה שיתרת החוב וערך הדירה משתנים לאורך זמן, אבל המלווה אינו יכול לשלוט בסיכון דינמי זה: הוא אינו יכול לפנות ללווה ולדרוש ממנו "לחזק ביטחונות" אם מחירי הדירות יורדים, כפי שמקובל באשראי מסחרי; נקודת ההחלטה היחידה של המלווה היא בעת מתן ההלוואה. לכן הוא מקבל החלטות לפי שוויו של הנכס בנקודת המוצא.

הבעיה  של הערכת שווי הדירה

כיצד נעריך את שוויו של הנכס? אפשר לכאורה לבקש מהלווה אישור על המחיר שבו רכש את הדירה. אלא שלא תמיד זוהי דרך מתאימה: ייתכן שהמחיר שנקבע בעיסקה אינו מחיר השוק של הדירה (כי, לדוגמה, מדובר במכירה בתוך המשפחה), ייתכן שמדובר בעיסקה מורכבת שבה אין בכלל מחיר ברור לנכס הנרכש, וייתכן שהמלווה חושד שהלווה מדווח לו על מחיר מנופח. צריך להבין שבין הלווה למלווה קיים ניגוד עניינים: בעיני המלווה סיכון האשראי הוא פונקציה של שיעור המימון, ולכן הוא ידרוש מהלווה פרמיית סיכון גבוהה יותר ככל ששיעור המימון גבוה יותר; הלווה, מצידו, ינסה להציג את שיעור המימון בהלוואה כנמוך יותר (כלומר: את ערך הדירה כגבוה יותר), כדי להקטין את פרמיית הסיכון שהוא נדרש לשלם.

כיצד יוכלו שני הצדדים להסכים ביניהם על ערך הדירה? הנוהג הוא שבנקים דורשים מהלווים אישור אובייקטיבי על ערך הדירה. אישור כזה אינו משקף בהכרח את מחיר העיסקה הספציפית אותה מממן המלווה, אלא הוא הערכה בלתי-תלויה של גורם מקצועי: שמאי מקרקעין. מאחר שאמינותו של המחיר חשובה לבנק - הוא נוהג לדרוש מהלווה שיפנה לשמאי שמוכר לבנק. כך, לא מדובר רק בשמאי מוסמך, אלא בשמאי שהבנק כלל אותו ברשימת השמאים המקובלים עליו.

המשחק מסתבך: הוראות באזל

עד כאן התהליך היה פשוט: הלווה פונה לבנק לבקש הלוואה למימון רכישת דירה; הבנק מעריך את הסיכון בהלוואה על-סמך נתוני הלווה, מזמין הערכת שווי של הדירה משמאי מקרקעין המקובל עליו, ומחליט אם הוא מוכן להעמיד את ההלוואה ובאיזו פרמיית סיכון. זהו תהליך הנשען על טהרת הערכת הסיכון. ויש בו עוד תכונה: זהו משחק בין שני שחקנים - הבנק מציג ללווה דרישה לפרמיית סיכון (ריבית) הנגזרת משמרנותו בנושא סיכון ("שנאת הסיכון" שלו) ונמצאת ביחס ישר לשיעור המימון בהלוואה, והלווה בוחר את שיעור מימון בהתחשב במחיר שהוא נדרש לשלם. שני הצדדים פועלים משיקולים פרטיים שלהם, ולכן הם מגיעים לפתרון אופטימלי.

כעת מגיע סיבוך מסויים: דרישות בינלאומיות בנוגע לתיאום הסיכונים בין בנקים, המבוטאות במה שקרוי "הוראות באזל". לפי דרישות אלו, הרגולטורים הלאומיים (קרי: המפקחים על הבנקים) אמורים לקבוע לבנקים דרישות הון המשקפות את גודל הסיכון שבנקים אלו נוטלים על עצמם, ודרישות אלו אחידות בכל המדינות שקיבלו עליהן את הוראות באזל. דרישות אלו - "יחס ההון המזערי" - מכניסות ממד חדש לשאלת סיכון האשראי. כאשר בנק מגדיל את החשיפה שלו לסיכון אשראי - אין מדובר עוד רק בעצם החשיפה לסיכון: הבנק נדרש גם להגדיל את ההון העצמי שלו.

כעת לא מדובר עוד רק בהערכת הסיכון הסובייקטיבית של הבנק: לפי "הוראות באזל" שאומצו ע"י המפקח על הבנקים בישראל, הגדלת שיעור המימון בהלוואת משכנתא מעבר לסף מסויים (הסף עצמו משתנה לאורך השנים) מחייבת את הבנק להקצות כנגד אותה הלוואה הון עצמי גדול יותר. עכשיו השיקול לגבי שיעור המימון בהלוואה אינו נוגע רק לשנאת הסיכון של הבנק: הבנק יכול להצביע על תוספת עלות הנגרמת לו.

החלתן של "הוראות באזל" יכולה לשנות את כללי המשחק הפשוטים שתיארנו קודם. הדרישות הרגולטוריות אינן מתלכדות בהכרח עם שנאת הסיכון הסובייקטיבית של הבנק. אילו הן היו מתלכדות - הבנק בעצמו היה מחליט להחזיק יותר הון עצמי כנגד הלוואות ששיעור המימון בהן גבוה יותר. כאשר הן אינן מתלכדות, ייתכן שהבנק מעריך את הסיכון באופן שונה ממה שמשתקף בהוראות באזל: שהוא יותר (או פחות) שונא סיכון. המקרה הנפוץ הוא שהבנק פחות שונא סיכון: דרישת ההון הנגזרת מהוראות באזל היא מוגזמת בעיניו, והיא יוצרת עלות מוגדלת (ולא מוצדקת, בעיניו) לאשראי.

מה עושים?

יש עכשיו שלושה משתתפים במשחק: בנק, לקוח ורגולטור. כאשר הרגולטור שונא סיכון יותר מהבנק (זהו, למעשה, המצב הרגיל בישראל, וזו שאלה מעניינת לדיון מדוע זהו המצב) - הבנק והלקוח נמצאים במצב שבו הם היו מוכנים להסכים ביניהם על עיסקה במחיר מסוים, אבל התערבות הרגולטור כופה עליהם מחיר גבוה יותר ממה שהם היו מסכימים בינם לבין עצמם, שכן הרגולטור קבע שהסיכון הספציפי הגלום בהלוואה מחייב הקצאה מוגדלת של ההון העצמי בגינה. השותפים רואים בדרישה הרגולטורית "הפרעה" לעסקים. נוצר כעת פיתוי לבנק וללווה לשתף פעולה ביניהם: מאחר שהלווה זקוק למימון והבנק זקוק ללקוח - שניהם יצאו נשכרים אם ערך הדירה המשמש לצורך הערכת הסיכון יהיה גבוה מהמחיר האמיתי. נותרה רק שאלה מי יעזור "לנפח" את מחיר הדירה הנרכשת. המקל עובר לשמאי המקרקעין: ברצותו - תהיה עיסקה. הלחץ מופעל.

הייתכן, או שזו השמצה?

הדברים אמנם נראים כהאשמה בלתי מבוססת, אבל היא כנראה אינה כזו: בדוח הוועדה שהקים הקונגרס האמריקני לבחינת הליקויים שהביאו לפרוץ המשבר הפיננסי (ראו כאן) מוזכר כי לפי עצומה שנמסרה לרשויות בוושינגטון ושנחתמה ע"י כ-11,000 שמאים מוסמכים, הללו מדווחים כי בשנים 2000 עד 2007 המלווים הפעילו עליהם לחץ לספק דוחות שמאות מנופחים לגבי נכסים ששימשו ביטחונות להלוואות משכנתא. המלווים - כך נאמר בעצומה - הפעילו "רשימות שחורות" לגבי שמאים שסירבו להסכים לניפוח המחירים והפנו את הלקוחות לשמאים שהסכימו להיעתר לדרישתם.

ברור שיש הבדל בין שוק המשכנתאות האמריקני לזה הישראלי: שוק המשכנתאות האמריקני נשען בעיקר על מימון ישיר משוק ההון, באמצעות השוק המשני למשכנתאות - מכירה ישירה של הלוואות משכנתא למשקיעים בשוק ההון. בישראל, לעומת זאת, שולטים הבנקים בשוק המשכנתאות שליטה כמעט מוחלטת. פעולתו המוצלחת של השוק המשני למשכנתאות היא הסיבה לכך שהמירווח הפיננסי הכולל בארה"ב (ההפרש בין הריבית שמשלם לווה לזו שמקבל חוסך) הוא נמוך, ושמשקי בית רבים כל כך הגיעו בעשורים האחרונים לבעלות עצמית על בתים. אבל לשיטה זו יש נקודת תורפה, שהתגלתה במלוא סיכוניה במשבר המשכנתאות: מאחר שתהליך המשכנתא מתחלק בין גופים שונים, ומעריכי הסיכון עושים זאת עבור אחרים - חייבים כל המשתתפים לפעול ביושר ובמקצועיות כדי להעריך את הסיכון ולנהל אותו. המערכת עבדה היטב במשך כשני עשורים (שוק משני "מלא" - להבדיל מהשוק הנשלט ע"י סוכנויות המשכנתאות הלאומיות - פועל בארה"ב רק משנות ה-80'), אבל הסערה החיצונית שפקדה בשנות האלפיים את שוק המשכנתאות בארה"ב - סערה שמקורה בשילוב של צמיחה כלכלית מתמשכת, מדיניות מוניטרית מרחיבה וגיאות בשוק הנדל"ן - גרמה להתרחבות לא-מרוסנת של הענף ולכניסתם של גורמים עסקיים שנמשכו לענף ע"י הסיכוי לרווח מהיר. אחת החוליות החלשות - כך הסתבר - הייתה השמאות, לא כל-כך בגלל ליקוי אתי של השמאים עצמם אלא יותר בגלל הלחץ שהופעל עליהם ע"י המלווים. במילים של מחברי הדוח: "חל תהליך של ניקוי השוק מדוברי אמת".

אז אמנם המצב בישראל אינו כזה, והבנקים מעמידים הלוואות משכנתא מכספם ועל מנת להחזיק בהן, אבל עדיין הלווה הישראלי נתקל לעיתים בבעיה שהבנק מאשר את מסגרת ההלוואה המקסימלית במונחי אחוז מ"מחיר הדירה כפי שיקבע השמאי". בכך הבנק אינו צד יותר בשאלה מהו גודל ההלוואה שהוא מוכן להעמיד - כולם ממתינים מספר ימים (מתוחים…) עד שהשמאי יספק את ההערכה. מאז ההגבלה האחרונה על שיעורי המימון שקבע המפקח על הבנקים בספטמבר 2013, הבעיה הפכה לקריטית עבור חלק מהלווים, שמתקשים לגייס את ההון העצמי הנדרש. כתוצאה, גובר הלחץ המופעל על השמאי להגדיל את הערכתו לגבי ערך הדירה לצורך ההלוואה.

"האיזור האפור": מהו בעצם מחיר הנכס?

כיצד בעצם נקבע את ערך הדירה לצורך ההלוואה? הנקודה הראשונה נוגעת לעצם רמת הדיוק: לא מדובר כאן במדע מדויק. אילו הייתה דרך לקבוע במדויק את ערך השוק של דירה לא היינו חיים במציאות שבה דירות מוצעות למכירה במשך חודשים ארוכים עד לביצוע המכירה. ואולי אפילו היינו יכולים לקבוע את מחירי הדירות על סמך מודל ממוחשב. בעולם שלנו, שמאים שונים יכולים להגיע להערכות מחיר שונות לגבי אותה דירה, ואותו שמאי יכול תיאורטית להגיע להערכות מחיר שונות של אותה דירה. ייתכן, לפיכך, שהדרך המתאימה יותר להעריך את שוויה של דירה הייתה צריכה להיות קביעת טווח - לא אומדן נקודתי.

הנקודה השנייה עקרונית יותר. מי שהשתתף בעיסקת נדל"ן יודע ש"הכלה מתקשטת" לצורך העיסקה: הדירה נצבעת, פגמים מוסתרים, עיתוי המכירה על פני לוח השנה נבחר כדי להשיא את מחיר המכירה, לפעמים גם נרכש ציוד לדירה לצורך המכירה (ראו את הנוהג של "דירה לדוגמא" באתרי מכירות), והמשא ומתן שמנהל המוכר מתארך כדי למצות את מלוא ערך המכירה של הדירה. המצב עלול להיות שונה לגמרי אם מדובר בלווה שנקלע לקשיים והגיע לחדלות-פירעון, כשאז הבנק מוכר את הדירה לצורך פירעון יתרת החוב: המשא ומתן יהיה קצר ויעיל, הדירה תהיה ריקה מחיים ומציוד, אולי אפילו במצב תחזוקה ירוד. מדובר, אם כן בשני מחירים שונים לאותה דירה. אז איזה מהם הוא המחיר אותו אנחנו מנסים להעריך: מחיר הקנייה, או המחיר שבו תימכר הדירה ע"י הבנק לצורך סילוק יתרת חוב? מן הסתם, זהו המחיר השני. האם זהו באמת מה שמעריך השמאי לצורך ההלוואה?

בעיה נוספת של הערכת שווי קשורה לזיהוי המיקום על מחזור העסקים. כאשר אנו חיים במציאות שבה מחירי הדירות נמצאים בתהליך מתמיד של עלייה, סביר שכמלווים נהיה פחות מודאגים משאלת שיעור המימון: גם אם ההלוואה מהווה 70% מערך הדירה הנרכשת, עליית המחירים תביא לכך ששיעור המימון השוטף - כלומר היחס בין יתרת החוב לבין הערך המשוערך של הדירה (CLTV) - יפחת לאורך זמן. ברור לכן שבנקים יהיו פחות מודאגים כשהם מצויים להערכתם בחלק העולה של המחזור, ויותר מודאגים כשתסתמן ירידה של מחירי דירות.

אז מה עושים?

כשהמחוקק הישראלי קובע שהמהירות המקסימלית המותרת לנהיגה בכבישים רגילים היא 80 קמ"ש - רוב הנהגים חושבים שהגבלה זו אינה מוצדקת ומקבלים החלטה להתעלם ממנה. הם עוברים במודע על החוק. צאו לכביש וראו. באותה מידה, רגולציה קפדנית מידי גורמת לכך שהבנקים "עוברים צד" ומתייצבים לצד הלווה נגד הרגולטור. הם אינם מאמינים שהרגולציה צודקת. הם "משחקים אותה" עכשיו "ראש קטן".

דוגמא אחת היא העובדה שהבנקים מתייחסים למחירי הדירות לצורך ההלוואה כמות שהם: כפי שקבע השמאי. אבל השמאי התבקש להעריך את מחיר השוק של הדירה, שהוא ברוב המקרים זהה או קרוב למחיר שבו הלווה רכש את הדירה. למעשה, הבנקים היו צריכים להעריך רק את מחירי הדירות לצורך מימוש: זוהי הרי הסיבה לכך שהם משעבדים את זכויות הלווה בדירה - כדי לתפוס אותן ולמכור אותן במקרה של חדלות-פירעון. אילו פעלו כך -  הלווה היה יודע שהוא אמנם רכש דירה במחיר מסויים, אבל המחיר שקבע השמאי לצורך החלטת האשראי הוא מחיר נמוך משמעותית: ערך הדירה כביטחון, שהוא שווי השוק הצפוי שלה במקרה של מכירה ע"י הבנק. אז נכון שאפשר היה להתחכם ולומר שהשימוש בשיעור מימון מקסימלי משיג אותה תוצאה, וזוהי הסיבה מדוע הבנק מעמיד הלוואה בגובה הנמוך ממחיר הדירה, אבל זוהי רק התחכמות. הבנק היה צריך לברר במפורש מהו ערך הבטוחה שבידיו. מספיק אם נזכור שהפער (באחוזים) בין מחיר המימוש לבין מחיר הרכישה של דירה אינו גודל קבוע, ושהוא תלוי במאפייני הדירה: מחירה, גודלה, מידת ה"סטנדרטיות" שלה, מיקומה הגיאוגרפי, וכו'. אז מהי, אם כך, החשיבות של ידיעת מחיר הדירה הנקוב, זה ששולם ע"י הקונה? אולי לצורך הבנה של הבנק את תכנית המימון של הלווה: כמה מהתשלום נובע ממקורות עצמיים וכמה מאשראי.

הבעיה התחדדה עקב ההתערבות האחרונה של המפקח, שמכתיבה לבנקים תקרת שיעור מימון רגולטורית (לראשונה בישראל!) בהלוואות לדיור והופכת אותם לאדישים: אין להם יותר פונקציית סיכון רציפה הנשענת על הערכת סיכון עצמאית, אלא יש להם "פונקציית מדרגות" המשקפת תקנות לגבי הקצאת הון, ויש להם תקרה מוכתבת. אם אין יותר קשר לוגי, לטעמם, בין שיעור מימון לסיכון - הם מאבדים את התובנה לגבי סיכון אשראי. הם יחפשו דרך, יחד עם הלווה, לעקוף את הרגולציה. אחת הדרכים שאנו רואים היא מתן הלוואות משלימות, מחוץ להלוואת המשכנתא, לצורך רכישת הדירה. מה זה אם לא ניסיון מגושם לעקוף את הרגולציה?