שאלה של קורא: האמנם הרגולציה מייקרת את המשכנתא?

בעקבות רשימה שהתפרסמה בבלוג זה ביום 22.1.2014 ועסקה בנושא הערכת שווי הדירה לצורך משכנתא (ראו כאן) הופנתה אלי שאלה ע"י קורא אנונימי. החמצתי את העובדה שהייתה שאלה שהופנתה אלי ואני מעוניין לענות עליה ברשימה הפעם, למרות העיכוב, למקרה שהשאלה משקפת ספקות של קוראים נוספים.

השאלה:

דורון - האם תוכל להסביר מדוע העלאת הדרישה להקצאת הון עבור הלוואה יוצרת תוספת עלות? להבנתי, בהנחה שהבנק עושה עבודתו נאמנה ובוחר לווים מתאימים, ומציע מסלולים רווחיים עבורו וכו'.. וכו'.. אז מדוע שתשואתו ממתן הלוואות תפגע אם הדרישות עולות? הרי הוא תמיד יכול להגדיל את ההון העצמי שלו ע"י מכירת מניות נוספות, בדיוק כפי שרמי לוי הנפיק את החברה שלו כאשר נגמר לו ההון הפרטי לשם פתיחת חנויות נוספות. האם ההנפקה הזאת הקטינה את הרווח התפעולי שנשאר בכיסו? הוא נשאר עם אותו רווח ואף הגדיל אותו. לכן נראה לי שהבעיה היא בכלל כלכלית אלא פוליטית - אי רצון של בעלי המניות של הבנק לדלל את חלקם היחסי בשליטה בבנק, ותו לא.

גם המציאות בשטח מראה, שעל-אף שבעשור האחרון הרגולציה לדרישת הון עצמי רק מוקשחת, ועל-אף שסביבת הריבית נמוכה (מה שאמור להקטין את הרווח), עדיין קצבי ביצוע המשכנתאות אינם יורדים ואף עולים, ואיתם רווחי הבנקים. כך שנושא הגדלת הדרישה להון עצמי אינה משמעותית כפי שהיא מוצגת, ולא נראה שיש לה בכלל עלות מעשית.

תשובה:

נניח שבנק נותן הלוואת משכנתא בריבית של 4%, והוא מגייס פיקדונות מהציבור לתקופת זמן מתאימה בריבית של 2%. כאורה, הבנק נהנה ממירווח פיננסי של 2%. נכון? ובכן, לא בדיוק.

המירווח הפיננסי אכן היה 2% אילו הבנק היה יכול להשתמש לצורך מתן אשראי רק בפיקדונות שהוא מגייס מהציבור. אלא שהרגולטור קבע שכנגד סיכון האשראי הגלום בהלוואה על הבנק להחזיק גם הון עצמי מינימלי, שישמש ככרית ביטחון למפקידים במקרה של בעייה לפרוע את האשראי. נניח, לדוגמא, שהרגולטור דורש מהבנק להחזיק הון עצמי בשיעור 10% מהאשראי. פירושו של דבר שמימון האשראי נעשה באמצעות תמהיל של 90% פיקדונות ו-10% הון עצמי. ובמונחים כספיים, לצורך המחשה: הלוואה בגובה מיליון ש"ח תמומן באמצעות פיקדונות ע"ס 900 אלף ש"ח והון עצמי של 100 אלף ש"ח. הדרישה הרגולטורית היא שההון העצמי יהיה 10% לפחות: מבחינת הרגולטור הבנק יכול בהחלט לממן את ההלוואה ע"י יותר הון עצמי, לדוגמא 20% הון עצמי ורק 80% פיקדונות.

מה ירצה הבנק לעשות? כיצד היה הוא מעדיף לממן את האשראי? יותר הון עצמי או פחות הון עצמי? מבחינת הבנק, ההבדל בין שני מקורות המימון הוא במחיר שהוא צריך לשלם תמורתם. המפקידים דורשים 2% תמורת הפיקדון - זה פשוט. אבל כמה דורשים בעלי המניות?

נסתכל על היעד אותו קבע הדירקטוריון למנכ"ל (אנחנו מקווים שכך זה עובד, אחרי כל מה שקראנו על צורת ההתנהלות בבנקים). נניח שהדירקטוריון קבע למנכ"ל שעליו להגיע לתשואה שנתית יציבה של 10%. יעד זה מתבסס על בדיקת היתכנות, תחזית, ועל תכנית עבודה שנתית מפורטת. מאחר שמדובר כאן בתשואה לאחר מס, אם נניח ששיעור המס הוא 33%  - המסקנה היא שהדירקטוריון קבע למנכ"ל יעד של תשואה שנתית ברוטו של 15%.

אפשר עכשיו לחזור לשאלה מהי עלות המקורות מבחינת הבנק. אם לצורך מתן אשראי הבנק נדרש לגייס פיקדון בגובה 90% מהאשראי (במחיר של 2%) וכן להחזיק הון עצמי בגובה 10% מהאשראי (בתשואה נדרשת של 15%) - העלות המשוקללת של המקורות (פיקדונות + הון עצמי) היא 3.3%:   0.9*2% + 0.1*15%. כלומר: ההלוואה ניתנת ב-4%, העלות המשוקללת של המקורות היא 3.3%, ולכן המירווח הפיננסי האמיתי הוא  0.7%.

האם התשואה על המניות היא באמת הוצאה? חשבונאית - התשלומים לבעלי המניות (או צבירת הרווח) איננם מוגדרים כהוצאה, ודוח הרווח וההפסד של הבנק מציג כהוצאה רק את תשלומי הריבית שהבנק משלם למפקיד חיצוני בגין הפיקדון. אבל התשואה שדורשים המשקיעים קיימת ברקע: אם הבנק לא יצליח להבטיח למשקיעים תשואה זו - הם ימשכו את הרווחים מהבנק כדי להשקיע אותם באפיק רווחי יותר.

אם כך, אנחנו מבינים עכשיו מדוע התשואה הנדרשת על ההון היא הוצאה כלכלית מבחינת הבנק. נוכל עכשיו להבין גם את השלב הבא: נניח שהרגולטור קובע שבמקרה שהאשראי הוא ברמת סיכון גבוהה מהממוצע - הוא ידרוש מהבנק להחזיק הון בשיעור כפול מאשר בהלוואה רגילה. למקרה של הלוואת משכנתא: נניח שהרגולטור קובע שאם שיעור המימון בהלוואה הוא מעל 60% - דרישת ההון היא 20% ולא 10%. מהי המשמעות מבחינת הבנק?

לביצוע הלוואת משכנתא ששיעור המימון בה גבוה מ-60% נדרש הבנק כעת לגייס 80% פיקדונות מהציבור ו-20% הון עצמי. עלות המקורות המשוקללת היא עכשיו 4.6%:  0.8*2% + 0.2*15%. המשמעות היא שהדרישה הרגולטורית יצרה מצב שעלות המימון (לבנק) של הלוואה ששיעור המימון בה גבוה מ-60% - גבוהה ב-1.3% מאשר של הלוואה ששיעור המימון בה נמוך מ-60%.

מה יעשה עכשיו הבנק? אם הוא רוצה לשמור על מירווח פיננסי של 0.7% - הוא יצטרך להעלות את הריבית בהתאם: לקבוע ריבית של 5.3% בהלוואה. זאת בהנחה שהבנק עצמו לא רואה ברף הרגולטורי לגבי שיעור המימון (60%) גורם סיכון אמיתי, אחרת - היה מעלה את שיעור הריבית אף יותר בגלל מה שנתפס בעיניו כסיכון אשראי אמיתי. מה ראינו  שעשו המלווים האמריקנים, כפי שנכתב באותה רשימה בבלוג? הם לחצו על השמאים להפחית את הערכות השווי. התנהגות זו מעידה על כך שהדרישה הרגולטורית נתפסת כדרישה סתמית, שאינה משקפת סיכון אשראי ממשי, או, כמו במקרה האמריקני - מצב שבו המלווים מנסים להסתיר את הסיכון. האפשרות הראשונה - ראה הסברים של יועצי המשכנתאות בבנקים ללקוחות  ("זו דרישה של בנק ישראל"); האפשרות השנייה - מה שהתגלה בעקבות המשבר האחרון לגבי הלוואות המשכנתא בארה"ב, ובעיקר הלוואות ה"סאבפריים".

אני מקווה שההסבר עונה על השאלה שהופנתה. ולגבי החלק האחרון של השאלה ("המציאות בשטח מראה, שעל-אף שבעשור האחרון הרגולציה לדרישת הון עצמי רק מוקשחת, ועל-אף שסביבת הריבית נמוכה (מה שאמור להקטין את הרווח), עדיין קצבי ביצוע המשכנתאות אינם יורדים ואף עולים") - המציאות לא מראה זאת. זאת פרשנות. אולי, לדוגמא, מדובר בתהליך של ביקוש גואה לרכישת דיור המלווה בביקוש נגזר למשכנתאות, והקשחת הרגולציה מצליחה לקזז חלק ממנו כך שלולא צעדי הרגולטור היקפי הביצוע היו עוד יותר גבוהים? אני מאמין שבנק ישראל היה נוטה להעדיף דווקא הסבר זה.