מה פתאום דיונים מוניטריים של בנק ישראל?
בתגובה לרשימה שפורסמה כאן ביום 3.10.10 לרגל שנה לפעילות הבלוג קיבלתי מספר פניות מקוראים המבקשים להרחיב מעט את מיגוון נושאי הדיון בבלוג זה, ולעסוק - לפחות מידי פעם - בנושאים שאינם קשורים ישירות לתחום הדיור והמשכנתאות. הרשימה הנוכחית תוקדש לדיונים המוניטריים בנושא קביעת הריבית לחודש אוקטובר 2010 שהתקיימו בבנק ישראל בימים 26-27 בספטמבר 2010, כפי שהם עולים מהדיווח לציבור (ראו כאן). דיונים אלו מתקיימים אחת לחודש לקראת סוף החודש, ובהם נקבעת הריבית לחודש הבא.
מי קורא פרסום זה?
אינני מכיר אנשים הקוראים פרסום זה של בנק ישראל, שהפצתו לציבור החלה לפני זמן לא רב כחלק ממדיניות של שקיפות שהונהגה בבנק ישראל. ייתכן שכפי שאין אדם שגובהו שווה בדיוק לממוצע הארצי - כך פירסום זה מקצועי מידי ויבש מידי לחלק אחד של האוכלוסייה, ופשטני מידי לקבוצה האחרת. אבל ללא שיש משתמשים סופיים בחומר זה - הוא הופך למוצר ביניים המשמש רק את הכתבים לציטוט יבש, וחבל. יש בפרסום הרבה יותר.
מהם תנאי הרקע הכלכליים כפי שהם מוצגים במסמך זה? נסקור אותם להלן.
פרט לעצם האינדיקציות על חידוש תהליך יציב של צמיחה, הנתונים מורים גם שחידוש הצמיחה נשען על רגליים איתנות, שכן הצמיחה משותפת לכל הביקושים: משקי הבית הגדילו משמעותית את הצריכה הפרטית, הסקטור העסקי הגדיל את ההשקעות בנכסים קבועים מאז תחילת השנה, והיצוא גם הוא גדל.
קצב הצמיחה שצופה בנק ישראל לשנים 2010-2011 הוא יחסית מהיר, ומשמעותו צמיחה של התוצר לנפש. קצב זה מתאפשר כיון שהמשק עדיין נמצא כיום במצב שבו כושר הייצור שלו אינו מנוצל במלואו: שיעור האבטלה עדיין גבוה מזה שהיה לפני שהמשק נפגע ע"י המשבר הכלכלי (ראו בהמשך), ולסקטור היצרני יכולת להגביר את הייצור תוך שימוש במלאי ההון הקיים. הקביעה אינה מבטאת רק הערכה איכותית, אלא היא נשענת על מודלים כמותיים המנסים לאמוד את מה שקרוי "התוצר הפוטנציאלי" - גודלו התיאורטי של התוצר בהינתן מלאי ההון הקיים וכוח העבודה העומד לרשות המשק. לדברי בנק ישראל, פער התוצר - היחס בין גודל התוצר הנוכחי לבין התוצר הפוטנציאלי - הולך ומצטמצם בשנה האחרונה והוא צפוי להמשיך ולהצטמצם גם בשנתיים הקרובות.
קיימת שאלה לגבי התחזית הכלכלית לגבי שאר העולם, שכן המשק הישראלי - בהיותו משק קטן ופתוח - מושפע מההתפתחויות בשאר העולם. כאן התמונה שונה: בעוד שהמדינות המתפתחות נהנות מגאות כלכלית - המצב באירופה יותר מעורפל, ובארה"ב מסתמן תהליך ארוך ואיטי של יציאה מהמשבר שמשמעותו שתהליך ההחלמה של הכלכלה האמריקנית מהמשבר הכלכלי יהיה קשה ואולי אף מסוכן.
הנתון שמטריד את בנק ישראל הוא עליית מחירי הדיור. לפי נתוני הלמ"ס עלו מחירי הדירות בבעלות ב-20% ב-12 החודשים האחרונים. מחירי השכירות, שבניגוד למחירי הדירות כן כלולים במדד המחירים לצרכן, מטפסים גם הם ומשפיעים על המדד: המדד עלה ב-12 החודשים האחרונים ב-1.8%, אבל בניכוי השפעת מחירי השכירות הוא עלה בתקופה זו ב-0.7% בלבד; מדד הדיור עלה בתקופה זו ב-6.1% ושינה לכן את התמונה. בנק ישראל מוטרד ממגמה זו של מחירי הדירות והשכירות, וכנראה ששיקול זה הוא שהכריע בסופו של דבר לטובת העלאת הריבית (ראו בהמשך). לגבי ההמשך, בנק ישראל ממתין בדאגה להתפתחויות נוספות בתחום מחירי הדיור, ומקווה שהגדלת מספר התחלות הבנייה (ל-37 אלף יחידות-דיור מאמצע 2009 עד לאמצע 2010 מ-33 אלף יחידות-דיור בשנה שלפני כן) תסייע לצנן את עליית המחירים.
מעניינת כאן תחזית הריבית לגבי ההמשך: החזאים המקצועיים צופים שעד סוף 2010 ימשיך בנק ישראל להעלות את הריבית וממוצע התחזיות שלהם עומד על 2.1% בסוף השנה; התחזיות לגבי 12 חודשים קדימה הן 2.7-2.8%. המשמעות היא שבשנה הקרובה המשק יימצא עדיין בסביבה של ריבית ריאלית שלילית.
יש כאן בשורה מעניינת ללווי המשכנתאות. כיום, למעלה ממחצית האשראי החדש לדיור ניתן במגזר השקלי הלא-צמוד, בריבית המשתנה על בסיס ריבית ה"פריים". העדפה זו של הלווים כרוכה בנטילת סיכון, שכן היא חושפת אותם לגידול של התשלומים החודשיים במקרה של עלייה של ריבית ה"פריים". הם עושים זאת כי הם רוצים לנצל את המצב הקיים, שבו הריבית במסלול זה נמוכה מהריביות במסלולים צמודי-המדד, ומקווים שיספיקו למחזר את הלוואותיהם לפני שיעלו הריביות במגזר הצמוד למדד. התחזיות שמנינו פירושן שהמצב של ריבית ריאלית נמוכה במגזר הלא-צמוד יימשך לפחות שנה נוספת.
זהו המצב העולמי כיום. משבר ממוקד שפרץ בפינה נשכחת של הכלכלה (הלוואות סאבפריים) הצליח לגרום להתמוטטות של המערכות הפיננסיות ובעקבותיה למשבר הכלכלי החמור ביותר מאז השפל הגדול. המודלים לא חזו את עצם השפל, את עוצמתו, את עיתויו ואת הנזק שיגרום לכלכלה הבינלאומית. משפרץ המשבר - אמינותם של המודלים כבסיס לחיזוי ולגיבוש מדיניות כלכלית נפגעה. כפי שבבית החולים הרופאים עושים ככל שביכולתם ואח"כ ממתינים לראות מהו כושר ההחלמה של החולה - כך עתה, ממשלות עושות כמיטב יכולתן אבל איננו יכולים להיות בטוחים שמאמצים אלו יצליחו. הדבר בולט בעיקר בארה"ב שחווה תהליך החלמה איטי וארוך הרבה מעבר לציפיות, כשהכלכלנים מתקשים לשפוט אם המשק האמריקני עלה כבר על פסי צמיחה יציבה או שכל מה שאנחנו רואים הוא קירטוע, שיכול להוביל לחזרה למשבר.
אין תשובה ברורה לשאלה זו, וייתכן שהאינדיקטורים שייאספו בתקופה הקרובה ישפרו את הבנתנו. בכל מקרה, התמונה החיובית שעולה מתחזיות בנק ישראל תלויה ביכולתה של הכלכלה העולמית להמשיך בתהליך ההחלמה שלה ולהיחלץ מהמשבר הכלכלי. וזה אינו תהליך מובן מאליו.
בתגובה לרשימה שפורסמה כאן ביום 3.10.10 לרגל שנה לפעילות הבלוג קיבלתי מספר פניות מקוראים המבקשים להרחיב מעט את מיגוון נושאי הדיון בבלוג זה, ולעסוק - לפחות מידי פעם - בנושאים שאינם קשורים ישירות לתחום הדיור והמשכנתאות. הרשימה הנוכחית תוקדש לדיונים המוניטריים בנושא קביעת הריבית לחודש אוקטובר 2010 שהתקיימו בבנק ישראל בימים 26-27 בספטמבר 2010, כפי שהם עולים מהדיווח לציבור (ראו כאן). דיונים אלו מתקיימים אחת לחודש לקראת סוף החודש, ובהם נקבעת הריבית לחודש הבא.
מי קורא פרסום זה?
אינני מכיר אנשים הקוראים פרסום זה של בנק ישראל, שהפצתו לציבור החלה לפני זמן לא רב כחלק ממדיניות של שקיפות שהונהגה בבנק ישראל. ייתכן שכפי שאין אדם שגובהו שווה בדיוק לממוצע הארצי - כך פירסום זה מקצועי מידי ויבש מידי לחלק אחד של האוכלוסייה, ופשטני מידי לקבוצה האחרת. אבל ללא שיש משתמשים סופיים בחומר זה - הוא הופך למוצר ביניים המשמש רק את הכתבים לציטוט יבש, וחבל. יש בפרסום הרבה יותר.
מהם תנאי הרקע הכלכליים כפי שהם מוצגים במסמך זה? נסקור אותם להלן.
הפעילות הכלכלית
הנתונים הכלכליים שנוספו בחודש האחרון (שימו לב שהחלטת הריבית היא חודשית, ולכן היא מחייבת הערכת מצב מידי חודש, גם אם חלק מהנתונים הם חלקיים או לא סופיים, וחלקם מגיע באיחור) מצביעים על המשך התרחבותה של הפעילות הכלכלית. מדובר בנתונים חלקיים לגבי הרביע השלישי של 2010, החוזרים על האינדיקציות של שני הרביעים הקודמים ומחזקים את התחושה שהמשק הישראלי נחלץ מההאטה שפקדה אותו בשנת 2009 כתוצאה מהמשבר העולמי, וחזר לצמוח. חיזוק המגמות החיוביות איפשר לבנק ישראל לעדכן את התחזית שלו לגבי שיעור הצמיחה של התמ"ג בשנת 2010 ולהעמיד אותה על 4.0%. צמיחת הסקטור העסקי אפילו מהירה יותר מכך. התחזית לגבי שיעור הצמיחה של המשק בשנת 2011 עומדת כעת על 3.8%. המשמעות היא שמדובר להערכת הבנק בתהליך יציב של צמיחה. פרט לעצם האינדיקציות על חידוש תהליך יציב של צמיחה, הנתונים מורים גם שחידוש הצמיחה נשען על רגליים איתנות, שכן הצמיחה משותפת לכל הביקושים: משקי הבית הגדילו משמעותית את הצריכה הפרטית, הסקטור העסקי הגדיל את ההשקעות בנכסים קבועים מאז תחילת השנה, והיצוא גם הוא גדל.
קצב הצמיחה שצופה בנק ישראל לשנים 2010-2011 הוא יחסית מהיר, ומשמעותו צמיחה של התוצר לנפש. קצב זה מתאפשר כיון שהמשק עדיין נמצא כיום במצב שבו כושר הייצור שלו אינו מנוצל במלואו: שיעור האבטלה עדיין גבוה מזה שהיה לפני שהמשק נפגע ע"י המשבר הכלכלי (ראו בהמשך), ולסקטור היצרני יכולת להגביר את הייצור תוך שימוש במלאי ההון הקיים. הקביעה אינה מבטאת רק הערכה איכותית, אלא היא נשענת על מודלים כמותיים המנסים לאמוד את מה שקרוי "התוצר הפוטנציאלי" - גודלו התיאורטי של התוצר בהינתן מלאי ההון הקיים וכוח העבודה העומד לרשות המשק. לדברי בנק ישראל, פער התוצר - היחס בין גודל התוצר הנוכחי לבין התוצר הפוטנציאלי - הולך ומצטמצם בשנה האחרונה והוא צפוי להמשיך ולהצטמצם גם בשנתיים הקרובות.
קיימת שאלה לגבי התחזית הכלכלית לגבי שאר העולם, שכן המשק הישראלי - בהיותו משק קטן ופתוח - מושפע מההתפתחויות בשאר העולם. כאן התמונה שונה: בעוד שהמדינות המתפתחות נהנות מגאות כלכלית - המצב באירופה יותר מעורפל, ובארה"ב מסתמן תהליך ארוך ואיטי של יציאה מהמשבר שמשמעותו שתהליך ההחלמה של הכלכלה האמריקנית מהמשבר הכלכלי יהיה קשה ואולי אף מסוכן.
התעסוקה
חידוש הצמיחה מביא לשינויים חיוביים בשוק העבודה. מאז אמצע 2009 מסתמן גידול בביקוש לעובדים. גידול זה משותף לרוב ענפי המשק, והוא הביא לשתי תוצאות חיוביות: 1) שיעור ההשתתפות בכוח העבודה (היחס בין מספרם של האנשים המשתתפים בכוח העבודה - בין שהם מועסקים ובין שהם מחפשים עבודה - לבין מספר האנשים השיכים לאוכלוסייה שבגילאי העבודה) עלה ברביע השני ל-56.9% לעומת 56.6% באמצע 2009; 2) שיעור האבטלה (היחס בין מספר הבלתי-מועסקים לבין מספרם הכולל של האנשים המשתתפים בכוח העבודה) ירד ל-6.2%, לעומת 8.0% לפני שנה וכ-10% בשיא המשבר. שיעור אבטלה זה נמוך כמעט כמו זה ששרר ערב המשבר הכלכלי (5.9%). האינפלציה
למרות שמדד המחירים לצרכן עלה בחודש אוגוסט מעט מעבר לתחזיות האנליסטים - המשק נמצא כיום בסביבת אינפלציה יציבה וסבירה. ב-12 החודשים האחרונים עלה מדד המחירים לצרכן ב-1.8% - במרכז היעד שקבע לעצמו בנק ישראל (1-3%). הציפיות לגבי קצב האינפלציה ב-12 החודשים הקרובים נמצאות גם הן בתוך תחומי היעד: הן עומדות בממוצע על 2.7-2.8%. אין כרגע סימנים מדאיגים מצד הציפיות לאינפלציה שיחייבו את בנק ישראל לשקול העלאה של שיעור הריבית.הנתון שמטריד את בנק ישראל הוא עליית מחירי הדיור. לפי נתוני הלמ"ס עלו מחירי הדירות בבעלות ב-20% ב-12 החודשים האחרונים. מחירי השכירות, שבניגוד למחירי הדירות כן כלולים במדד המחירים לצרכן, מטפסים גם הם ומשפיעים על המדד: המדד עלה ב-12 החודשים האחרונים ב-1.8%, אבל בניכוי השפעת מחירי השכירות הוא עלה בתקופה זו ב-0.7% בלבד; מדד הדיור עלה בתקופה זו ב-6.1% ושינה לכן את התמונה. בנק ישראל מוטרד ממגמה זו של מחירי הדירות והשכירות, וכנראה ששיקול זה הוא שהכריע בסופו של דבר לטובת העלאת הריבית (ראו בהמשך). לגבי ההמשך, בנק ישראל ממתין בדאגה להתפתחויות נוספות בתחום מחירי הדיור, ומקווה שהגדלת מספר התחלות הבנייה (ל-37 אלף יחידות-דיור מאמצע 2009 עד לאמצע 2010 מ-33 אלף יחידות-דיור בשנה שלפני כן) תסייע לצנן את עליית המחירים.
הריבית
ריבית בנק ישראל עמדה בחודש ספטמבר על 1.75%. רוב החזאים העריכו לקראת דיוני הריבית של חודש אוקטובר שבנק ישראל יעלה את שיעור הריבית ברבע אחוז, ל-2.0%, כפי שאכן קרה. הערכה זו של החזאים התבססה על העלייה המהירה-יחסית של מחירי הדירות בבעלות ועל הכרזות ראשי הבנק שהם מתכוונים לפעול כדי לצנן את הביקוש לדיור בעזרת שני כלי המדיניות העומדים לרשותם: הכלי המוניטרי (שיעור הריבית) והכלי הרגולטורי (הנחיות המפקח על הבנקים).מעניינת כאן תחזית הריבית לגבי ההמשך: החזאים המקצועיים צופים שעד סוף 2010 ימשיך בנק ישראל להעלות את הריבית וממוצע התחזיות שלהם עומד על 2.1% בסוף השנה; התחזיות לגבי 12 חודשים קדימה הן 2.7-2.8%. המשמעות היא שבשנה הקרובה המשק יימצא עדיין בסביבה של ריבית ריאלית שלילית.
יש כאן בשורה מעניינת ללווי המשכנתאות. כיום, למעלה ממחצית האשראי החדש לדיור ניתן במגזר השקלי הלא-צמוד, בריבית המשתנה על בסיס ריבית ה"פריים". העדפה זו של הלווים כרוכה בנטילת סיכון, שכן היא חושפת אותם לגידול של התשלומים החודשיים במקרה של עלייה של ריבית ה"פריים". הם עושים זאת כי הם רוצים לנצל את המצב הקיים, שבו הריבית במסלול זה נמוכה מהריביות במסלולים צמודי-המדד, ומקווים שיספיקו למחזר את הלוואותיהם לפני שיעלו הריביות במגזר הצמוד למדד. התחזיות שמנינו פירושן שהמצב של ריבית ריאלית נמוכה במגזר הלא-צמוד יימשך לפחות שנה נוספת.
הסתייגות
כלכלנים עוסקים בתחזיות. זוהי דרישה מקצועית מהם, והם אינם יכולים להיות פטורים ממנה - בוודאי לא כאשר הם אמורים לגבש הצעות למדיניות ממשלתית. לצרכי בניית תחזיות הם נשענים על מודלים כמותיים. מודלים אלו אמינים במצבים של יציבות כלכלית ושינויים הדרגתיים. ניתן להישען עליהם ליצירת תחזיות ברמה סבירה של מובהקות. אבל מודלים אלו מאבדים מכוחם כאשר המשק יוצא מתהליך מאוזן ויציב ונכנס לסיחרור.זהו המצב העולמי כיום. משבר ממוקד שפרץ בפינה נשכחת של הכלכלה (הלוואות סאבפריים) הצליח לגרום להתמוטטות של המערכות הפיננסיות ובעקבותיה למשבר הכלכלי החמור ביותר מאז השפל הגדול. המודלים לא חזו את עצם השפל, את עוצמתו, את עיתויו ואת הנזק שיגרום לכלכלה הבינלאומית. משפרץ המשבר - אמינותם של המודלים כבסיס לחיזוי ולגיבוש מדיניות כלכלית נפגעה. כפי שבבית החולים הרופאים עושים ככל שביכולתם ואח"כ ממתינים לראות מהו כושר ההחלמה של החולה - כך עתה, ממשלות עושות כמיטב יכולתן אבל איננו יכולים להיות בטוחים שמאמצים אלו יצליחו. הדבר בולט בעיקר בארה"ב שחווה תהליך החלמה איטי וארוך הרבה מעבר לציפיות, כשהכלכלנים מתקשים לשפוט אם המשק האמריקני עלה כבר על פסי צמיחה יציבה או שכל מה שאנחנו רואים הוא קירטוע, שיכול להוביל לחזרה למשבר.
אין תשובה ברורה לשאלה זו, וייתכן שהאינדיקטורים שייאספו בתקופה הקרובה ישפרו את הבנתנו. בכל מקרה, התמונה החיובית שעולה מתחזיות בנק ישראל תלויה ביכולתה של הכלכלה העולמית להמשיך בתהליך ההחלמה שלה ולהיחלץ מהמשבר הכלכלי. וזה אינו תהליך מובן מאליו.
אין תגובות:
הוסף רשומת תגובה